原材料上涨推动了纸价的走高，但需求的旺盛则是价格长期高位运行的主要支撑。在此背景下，铜版纸这样的新型高档纸成为造纸行业的主要利润区
随着国际纸浆价格的不断上升 , 最近国内铜版纸的价格也逐渐走高 , 晨鸣纸业铜版纸的价格每吨一次性上涨了 10000 元 -1200 元 , 涨幅达 15%-18% 。而随着成品纸价格的不断上涨 , 造纸企业的盈利空间也开始加大。
原材料上涨波及纸业
2003 年以来，由于美国及全球经济的复苏，特别是中国进入了新一轮经济增长周期，全球的原材料价格呈现不断上扬的趋势，如钢铁、铜、石油等价格已创出近几年的新高。这一轮原材料价格的上涨，同样波及到了造纸行业。造纸的原材料纸浆价格从 2003 年年初就开始缓慢地上升，进入 2003 年 7 月份以后，出于生产与填补库存的需要，贸易量迅速增加带动了全球纸浆市场价格上扬， 2003 年年底，加拿大、美国漂白针叶木硫酸盐浆价格上涨至每吨 560 美元和 540 美元，约上涨 15% ；加拿大、美国漂白阔叶木浆每吨达到 540 美元与 530 美元，上涨幅度也在 15% 左右。到 3 月 9 日，国际纸浆价格已经创出两年来的新高达到 608 美元 / 吨。而废纸价格方面，目前美国废纸自 2004 年 2 月中旬以来持续上扬，至今已由每吨 140 美元大幅提升到 165 美元，欧洲废纸价格也自 2 月中旬的 127 美元涨至 140 美元。国内方面，虽然纸浆价格在 2003 年总体上涨有限，仅上涨约 3% 左右，但进口木浆价格由于采购价与运费的上涨而平均上涨约 20% 。由于废纸本身上涨约 10% 左右，加上国际海运价格的上涨，青岛、厦门等港口到岸价已由 2003 年年初的 110 美元 / 吨上涨到 140 美元 / 吨以上，由此推动脱墨浆涨幅达 30% 左右。草浆由于粮食的上涨也出现大幅上涨，由往年 220 元 / 吨左右上涨到 300 元 / 吨以上，涨幅高达 40% 左右。
图1：北方漂白软木牛皮浆FOEX价格指数
由于纸浆价格的上涨与需求的拉动，美国、加拿大、北欧等造纸主产区企业纷纷提价或表示要提价，纸品价格也随之逐步上调，许多产品的价格上调约 10% 左右。 2004 年 2 月，国内最大的铜版纸生产厂家镇江金东纸业率先涨价， 2 月底 3 月初，晨鸣纸业也开始提高木浆纸的价格，双胶纸的价格每吨也上涨了 300-500 元，轻涂纸每吨上涨了 600 元，双胶纸每吨上涨了 300 元，书写纸每吨上涨了 200 元，包装纸、牛皮纸每吨上涨了 150 元。华泰纸业也提高了双胶纸和书写纸的价格，每吨分别提高了 400 元和 300 元。此外还有许多企业包括美利纸业、银鸽纸业等都有不同程度的提价。
图2：2003年以来美国东部新闻纸分月价格走势
需求旺盛价格高位运行
纸成品特别是铜版纸的价格是否能在高位长期运行呢，这可从以下三个方面来看。
第一，随着全球造纸行业的复苏，造纸原料纸浆的价格仍将长时期在高位运行，而且由于运力紧张，航运价格上扬，进口纸浆的到岸价格仍将居高不下。
第二，对于铜版纸而言， 2004 年的产能并没有很大增长，除山东泉林外没有其他新项目上马投产，因而供给增长有限。不过，这种状况在 2005 年以后将会改变，国内铜版纸的供给将迅速扩大。
表1：国内主要铜版纸生产厂家及扩产计划(单位：万吨)
第三，最为重要的是，国内对纸产品的需求十分旺盛。我国纸业产销量从 1995 年开始已位居世界第二， 1991-2002 年的 12 年间我国纸和纸板总产量和消费量分别以年均 8.94% 和 9.57% 的速度增长。 2002 年更是出现跳跃式的增长，纸和纸板总产量达到 3,780 万吨，比 2001 年增加 8.13% ；纸和纸板的总消费量为 4,332 万吨 , 比 2001 年增长 17.62% 。从消费总量来看， 2002 年已经跃居世界第二。并且已经超过生产量。 2003 年国内造纸行业将继续保持较高的增长，据国家造纸行业协会披露， 2003 年 1-11 月份，国内累计生产纸浆 1188 万吨，同比增长 18.63% ；机制纸 2244 万吨，同比增 17.36% ；其中主要品种新闻纸生产 189 万吨，同比增长 9.96% ；胶印书刊纸 46.9 万吨，增长 27.2% 。包装用纸板 1478.5 万吨，增长 18.62% 。但这还不能满足国内对纸产品，特别是高档纸产品的需求，近年来，我国进口成品纸及纸板约占年消费量的比重一直在 15% 左右， 2002 年进口量达到 552 万吨，中间品纸浆、废纸的进口量也很大。由于我国是一个森林资源严重缺乏的国家，因此在中短期内我国纸浆、废纸的进口仍将较快地增长。
但是，即便如此，我国纸和纸板的人均消费量还是比较低的， 2002 年我国城镇人口人均纸和纸产品消费量为 90 公斤，高于世界平均消费量( 56 公斤)，但低于发达国家的消费水平( 200 公斤以上)。江南证券研究发展部行业研究员杜敏杰认为，造纸行业 8 ％的增长速度比较合理。按照这个发展速度， 2010 年我国纸品的总消费量将达到 8018 万吨，城镇人口人均纸品消费量将达到 167 公斤。招商证券行业研究员王鹏认为， 2002 年 -2005 年国内纸及纸板市场需求年均增长率在 7.4% 左右 , 其中涂布纸年均增长率在 11.2%, 牛皮箱纸板年均增长率在 11.2%, 特种纸及纸板年均增长率在 18.6% 。因此，从需求看，造纸行业面临较大的发展空间和盈利空间。
表2：国内纸及纸板市场需求预测（单位：万吨）
我国造纸行业的增长可以分成两部分，一部分是传统产品，随着经济活动的增加而稳定增长；另一部分是新型高档产品，如高档新闻纸、印刷书写纸、涂布纸、白板纸、箱板纸、高强瓦楞原纸和特种纸等等，将随着人们需求的不断提高，而得到较快的增长。
晨鸣纸业 : 价格上涨的赢家
中国造纸用木浆的比例较低，只有 21 ％左右，远远低于发达国家 90 ％以上的木浆比例。因此，中国纸和纸板产品的质量差、品种少、档次低，竞争激烈，盈利空间不大，受国际木浆价格上扬而上涨的低档成品纸价格所造成的利润波动对企业的影响不大。目前新型高档纸的需求旺盛，价格也居高不下；由于生产技术和工艺水平的限制，供给有限，同时由于进入高档纸领域存在技术壁垒和存在资金壁垒，优势企业具有相对竞争力，所以像铜版纸这样的新型高档纸成为造纸行业的主要利润区。并且由于铜版纸这样的纸成品需要进口木浆作为造纸原料，因此国际木浆价格的上扬，对铜版纸的价格推动最大，而铜版纸价格的涨价，对像晨鸣纸业这样的企业利润影响最大。
图3：铜版纸在晨鸣纸业的主要业务中占有越来越重要的地位
到 2002 年年底，晨鸣纸业机制纸的产量已达 104.33 万吨 , 成为首家年产量超过 100 万吨的上市造纸企业， 2003 年公司年产量可达到 130 万吨， 2005 年可达 205 万吨。公司的主导产品是轻涂纸、双胶纸、书写纸、新闻纸、铜版纸和箱板纸。除了箱板纸的销售利润率较低( 22 ％)之外，其它产品的销售利润率都保持在 30 ％以上，表明公司产品定位高，盈利能力强。
图4：晨鸣纸业最近几年产能增长及预测
在公司的主营业务收入中包括铜版纸、双胶纸在内的以木浆为主要原料的高档纸比重不断上升，公司上市募集资金投向的 15.3 万吨高档铜版纸项目已于 2002 年 8 月全线投产 , 实际年产量可达 28 万吨 -30 万吨。到 2003 年三季度铜版纸占公司主营业务收入的比重已经达到 29%。目前晨鸣的铜版纸产能在国内排名第二(见图 4 、 5 )，这种优势至少可以维持到 2005 年，在 2005 年之前国内铜版纸的供需状况不会有很大变化(供给仍小于需求)，铜版纸已成为晨鸣纸业的重要收入来源 , 因此铜版纸大幅提价将对公司的业绩产生较大的影响。
图5：晨鸣纸业收入增长情况及预测
国泰君安行业研究员王峰给记者算了这样一本账，如果按目前国际木浆每吨 600 美元价格计算，则距年初每吨 560 美元上涨了 40 美元，合 331.6 元人民币。按 0.9 吨浆制 1 吨纸计算，由于木浆价格的上涨增加成品铜版纸成本约 298 元。而晨鸣纸业铜版纸的价格在 2 月底 3 月初已由每吨 6800 元一次性上涨了 1000 元以上，目前达到了每吨 7800-8100 元。以每吨 8000 元计算， 1 吨铜版纸的毛利增加为 1200 元，净利润每吨约增加 1000 元。如果打一个折扣如九折，则净利润每吨增加为 900 元。这里要作三个减项，一是由于铜版纸价格的上涨将引起推销等费用的增加；二是由于价格的上涨所引起的对销量的影响，消费弹性的变化可通过价格减项来处理；三是所得税的增加。三个减项下来每吨的利润增加是 600 元，如果以调价后 3-12 月的 23.3 万吨的产量计算，则可增加 1.38 亿元的净利润，以晨鸣纸业 8.977 亿总股本计算 , 每股收益增加 0.15 元。王峰认为， 2005 年晨鸣纸业业绩将有大幅的增长，由于其江西晨鸣纸业公司年产 20 万吨的低定量涂布纸项目，以及在本部拟筹建 30 万吨的涂布白纸板项目预计在 2004 年年底或 2005 年第一季度投产，因此公司产能在 2005 年将有 40% 的增长。
招商证券的一份研究报告也因铜版纸的涨价而上调了晨鸣纸业的业绩预测 ,2004 年、 2005 年的每股收益预测分别调高至 0.78 元、 1.03 元 , 调高了 0.13 元、 0.15 元。报告认为 , 除了铜版纸涨价的因素外 , 晨鸣纸业在今后几年内保持较高的盈利水平还有一个有利因素，即国内企业在针对国外新闻纸、铜版纸进口的反倾销案中取得了胜利，自 2003 年 8 月 6 日起 , 我国对原产于韩国、日本进口到我国境内的铜版纸征收反倾销税，针对不同企业分别征收 4%-71% 不等的反倾销税，期限为 5 年。也有业内人士认为 , 晨鸣纸业的市盈率在同行业上市公司中是较低的，只有 12 倍左右，与国际造纸行业优势企业 15 倍左右的市盈率相比也是较低的，因此公司具有长期投资价值。(证券市场周刊) |
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