深陷22亿元债务泥沼，*ST佳纸盈利前景和重组前景均十分渺茫———
一家明星造纸企业的退市之路
曾是亚洲最大造纸厂的佳纸股份眼下却挣扎在破产和退市的边缘。
佳纸股份公司股东结构
在今年年底前，*ST佳纸如果不能实现盈利，将被退市，3万多中小投资者将因此蒙受损失。这家昔日明星企业的命运变迁折射出大股东占款、大股东操纵上市公司等诸多困扰中国上市公司的时弊
在黑龙江，昔日亚洲最大的造纸厂———佳木斯金地纸业有限股份公司(下称*ST佳纸股份)如今面临退市破产的困局。这个昔日的东三省利税第一大户、辉煌一时的大型国有企业，自1990年代中期起，就开始主动改制，1997年在深圳上市，2000年引入民营资本为第一大股东，这一切的努力都是希望从体制上为佳纸的发展注入新的活力。
可惜，理想的龙种收获的是现实的跳蚤。2006年，胡润百富榜新宠张茵凭借纸业登上了首富宝座，而佳纸股份却已连亏三年，退市在即，更糟糕的是，它还身陷22亿元的债务泥沼，挣扎在破产边缘。
是什么让这个轰动一时的明星企业坠向深渊？它的救赎之路又在何方？
18亿金融债务谜团
11月9日，佳木斯的早晨，霜露浓重。*ST佳纸股份占地100公顷的厂区显得空旷、静谧。
“十几年前，佳木斯的姑娘都争着要嫁到佳纸来。”在旧式办公大楼里，*ST佳纸股份证券业务代表孟主任回忆起当年的盛况，不禁唏嘘。他在这已经工作了28年。
*ST佳纸股份是在原佳木斯造纸厂(由原苏联援建的156项重点工程)改制后组建的，因为背靠大、小兴安岭林区，拥有原材料的优势，“因此当年的最高产量达到18万吨，年上交利税5亿元。”他说。
由盛转衰则从1991年原苏联解体开始。当时，该厂由原苏联援建的重大项目“八万五”工程受影响成了半拉子工程，所谓“八万五”是指计划建设的年产85000吨强韧挂面牛皮箱纸板扩建工程，为了这个项目，佳木斯造纸厂从此背上了将近6亿的贷款负担。
“这批设备现在还堆在库房里，由于没有完整的装机配套，根本无法使用，所以从来没有一分钱产出。”一位知情人士对记者说。
此后，佳木斯造纸厂开始谋划出路，股份制改造开始被引入。
1993年，*ST佳纸股份成立，佳纸集团成为它的第一大股东。记者发现，虽然在1997年上市公告书中表明了集团公司和股份公司人、财、物分离，但到2003年，集团和股份公司还在采用同一班人马进行工作，财务和资产都没有合理分开，而这笔糊涂账则延续至今。
如证监会在1999年的巡检报告指出：1998年以来，*ST佳纸股份公司相继与大股东佳纸集团及相关单位进行了三次资产置换或重组，其间用*ST佳纸股份公司资产作抵押向银行贷款，但因后来资产权属发生变化，现在的贷款有属于*ST佳纸股份贷的，也有属于佳纸集团贷的。
再如*ST佳纸股份与第一大股东佳纸集团一直存在着银行贷款合同未分开问题，主要债权银行将原佳木斯造纸厂(现属佳木斯纸业集团有限公司)的6亿多元债务记为*ST佳纸股份有限公司，并将两公司贷款合同以*ST佳纸股份的户名列示至今。
据主要金融机构债权人推测，在*ST佳纸股份名下的总计18亿元的债务中有12亿贷款应由集团公司承担而现在都体现在股份公司名下。
“这个推测并非没有道理，比如在2001年，有一笔深发展3亿元的贷款，以股份公司名义贷的，但是股份公司只用了5000万，剩下的钱入账不到几个月就失踪了，到现在也查不出这笔资金的具体用途。”一位知情人士谈到。
不过，佳纸集团的人士则另有看法，该公司的一位人士透露，当时为了让股份公司上市，集团公司也对其进行过输血。比如“八万五”工程的债务此前一直有集团公司扛着，直到佳纸股份上市三年后才在股份公司的报表中体现。佳纸集团还一直通过黑龙江华夏纸业有限公司低价为股份公司供应原材料，高价购买股份公司产品的方式为股份公司输送利润，因此，即便是在1998年国家启动天然保护林工程，佳纸股份面临原料供应紧张，原木价格开始上涨等不利因素的情况下，股份公司的账目一直保持盈利。
为了厘清复杂的债务链条，事实上，主管部门也有过努力。“2003年，省审计厅派人去查了3个多月，结果审计报告出来，集团和股份公司都不认账。”黑龙江省国资委企业改革处周平说。最后这件事情就不了了之了。
但这一切终究难以持续。2000年中期，佳纸股份在财报上首次出现亏损。而此时，政府也希望引入新投资者进一步改造公司机制。但直到2002年，民营资本正式进入，而那时，佳纸股份已经背上18个亿的债务负担，向佳纸提供了巨额贷款的工商银行(3.8,0.15,4.11%)黑龙江分行、建设银行和深发展等无奈的成为债权人(工商银行黑龙江分行的部分贷款后被剥离给中国长城资产管理公司)。
一错再错的重组？
2000年，来自四川的民营企业主———成都科邦电信的帅建伦“适时”出现了。他找到了黑龙江省政府的相关部门，表达了想要重组佳纸股份的愿望，并表示愿意投入资金加大技改力度，并慷慨许诺先借入2000万给债务缠身的佳纸集团救急。
难道帅建伦真的财大气粗，有能力重组佳纸、平复巨额的债务亏空？后来的事实证明这样的预期过于乐观了。
2000年8月佳纸股份发表公告称：原第一大股东佳纸集团公司已同成都科邦电信(集团)股份有限公司签订股权转让协议，转让佳纸股份的国有法人股6800.7万股，占股本总额29.9％，转让后佳纸的第一大股东将易主。
可直到2002年6月，这次股权转让才真正过户。两年的时间，重组进程何以一拖再拖？
这个问题始终显得含糊不清。通过调查，记者发现，有关“八万五”工程的亏空，是在2000年12月末的年报上首次被披露的，也就是说，帅建伦在签署股权协议之前，可能对这个巨额的债务负担并不知情，但也可能对这个债务负担知情。现在看来，后者的可能性似乎更大些。
帅建伦有“资本玩家”之称，知情人士透露，帅的如意算盘是一方面将其名下公司资产通过重组佳纸置入上市公司从而获得超额收益，另一方面试图在二级市场获得丰厚的收益。
这位人士透露，在帅建伦重组之前，他通过山东的几家证券公司已经大量购入了佳纸的股票。在佳纸股份2000年的年报里可以发现这一操作的痕迹。彼时来自山东的万通证券已经名列佳纸股份十大股东中的第六七位。
令帅没想到的是，世道不作美，佳纸的股价自2001年6月到达上市以来的次高点每股15.9元以后，就不断地随大市阴跌，一直跌到停牌前的0.81元，而帅建伦以及关联方的持股成本则至少在10元以上，这把帅建伦以及其他操作者都套牢了，有人估计，他们的亏损大约在五六个亿。
所以，当时他应当迫切地希望重组成功，改善公司的基本面，这样他才有望在二级市场上解套成功。这些方面的猜测，眼下还未得到有关方面的证实。
而另一方面，2000年8月，财政部以口头形式命令地方暂停国有股权向非国有股东转让的审批工作，由此导致该国有股转让一直未得到财政部批准。
于是，2001年6月，成都科邦电信将佳纸集团起诉至四川省高级人民法院，法院冻结了佳纸集团持有的5174万股佳纸股份股权。第二年，四川省高级人民法院判决，公司原第一大股东佳纸集团于2002年10月21日将其持有的公司5768万股发起人国家股股份过户，成都科邦电信成为公司第一大股东，持股量占公司总股本的25.36％；佳纸集团为公司第二大股东。
“他的钱已经砸进去了，只有硬着头皮上，或许将来会有转机。”*ST佳纸股份的一位高层这样描述当年帅建伦的心态。
“这是一个错误的决策赶上了错误的时机，又在一个错误的环境下铸成了错误的故事。”他说。
双面帅建伦
有趣的是，直到今天，帅建伦究竟是财富的创造者，还是财富的掠夺者，人们的看法不一，争论也仍在继续。
“帅像个扫把星，他进来的三年，又给佳纸带来了三个大窟窿。”一位债权人愤愤地说到。2003年佳纸股份亏损约1.95亿元，2004年亏损4057万元，2005年则亏损约6.82亿元。
*ST佳纸股份的财务总监任家华的看法则完全不同：“帅总来了之后，还是做了很多实事，佳纸能够到今天还在生产，多亏了他。”
据介绍，几乎是在股份刚过户的同时，佳纸股份就因原料短缺、设备检修、资金匮乏等问题停产了。
“他很焦虑，当时着手做了三件大事重新启动了生产。”证券事务代表孟主任回忆道。
一是解决上市公司和集团公司的分离问题，并取得了一定成效。过去集团和上市公司之间的资产和负债经常是按需要对调，帅建伦入主后就没有这么容易了；以往它们之间的非公允关联交易也基本取消了，当然除了集团和股份公司之间难以分开的供热、电、水除外。
二是清欠旧账。2002年底，佳纸股份各种应收及预付款项达到8.7亿元。公司设立清理催收欠款办公室，组织专人清理催收各种欠款，但由于各方面阻力大，收效甚微。
三是启动生产，在难以再获得银行资金支持情况下，帅建伦为了启动生产经营，求得供应商的同意允许佳纸在产品销售出去后才返款给供应商。经过多番努力，公司终于在2003年6月恢复了生产。
当然在此过程中，帅建伦也没忘记他重组佳纸的初衷：利用佳纸股份资本平台盘活自己手中的电信资产。股权过户公告发布仅仅5天之后，佳纸股份就拟用热电厂资产、制浆厂资产、原木厂资产、调木厂资产，合计资产1.58亿元与早前置换给佳纸集团的都江堰热缩有限公司、科邦电信科技有限公司、成都双流电信器材有限公司合计资产1.53亿元再次进行置换，差额部分则由佳纸股份用流动资产补偿。
“帅置入的这些电信资产技术含量不高，实际上对上市公司的业绩改善没有多大贡献。”当地证监局的一工作人员谈到。
公司的财报也说明，重组后刚置入的所谓优质资产第二年便以公司管理不便为由将它们托管给当地的关联机构———成都大邑莱通信科技，每年只是获得托管费用(2003年为400万、2004年为600万、2005年未获得)，而就是这些收益的大部分最后又被托管方以其他形式占用了(2005年财报显示，大邑莱通信欠公司应收款722万)。
这样的资产重组显然没有带来预期效果，佳纸股份从2003年开始带上ST的帽子，当年，公司净亏了19771.76万元，每股收益为－0.869元。
为了保住壳资源，佳纸的资产重组不得不开始“反刍”了，将资产置换时作为优质资产置入的成都双流电信器材吐了出来，2004年11月将其85％的股权出售，获得收入7377万元。但即便是这些收入也没有被帅用于公司主业的经营，而是用来收购帅当时看好的教育产业。紧接着，佳纸出资8008万元收购连云港中奥教育投资公司(该公司2003年3月独资兴办了连云港南洋教育国际学校)90％的股权。
至此，连云港南洋被装入“佳纸”。帅似乎对于自己跨行业整合的能力深信不疑。到2005年3月，有股评认为“‘*ST佳纸’重组教育，摘帽在即”。但是，实际情况正相反。目前已经曝出的事实表明，帅建伦并未按约注资，相反又从南洋教育抽取资金，其间的巨额资金究竟是被用于弥补帅建伦在二级市场上的操作窟窿还是流向其他的一些地方，则并不明朗。2005年11月17日，帅建伦以涉嫌巨额非法教育集资罪被拘捕。
这使本身就已孱弱不堪的*ST佳纸一步步走向了深渊，截至2005年12月31日，*ST佳纸表内主要财务三年连续亏损95863万元，2005年底股东权益为－46114.25万元，每股净资产为－2.03元，加上会计师事务所出具的年度审计报告披露的企业应该承担的表外负债8亿多元，2005年底公司总负债达到22亿元。
等待救赎
直到今天，*ST佳纸股份厂区的机器仍在运转，造纸行业的整体回暖让企业今年有明显起色。
员工的感觉非常明显。“今年中秋节，每人领到了两盒粤式月饼，每份里面都有帅董事长(目前被监视居住)的亲笔祝福，今年我们的效益不错，肯定好于往年。”一位老员工对记者说道。
不过，这种起色似乎难以填平巨额窟窿，也似乎难以挽救ST佳纸股份即将退市的命运。今年5月15日，*ST佳纸股份因连续三年亏损被暂停上市，按照有关规定，若其在2006年不能实现盈利，则将被终止上市。显然，以目前的情况，*ST佳纸股份很难实现盈利。其中的重要原因之一是ST佳纸股份财务费用的居高不下，财务费用主要由贷款利息产生，由于无力偿还，这个费用越滚越大。
解决问题的惟一希望就是再次重组，但最大的难题就是：如何解决历史债务？
对此，第三大股东佳纸集团的表态是无能为力。“我们只是小股东了，而且仅有的股权也被抵押了，已经没有多少话语权，不大可能采取行政性重组方式为公司输血，目前能够做的也就是把集团的包袱尽量解决，不再给股份公司增加负担，不再吃它，就是对股份公司的最大支持。”当地国资委的一工作人员说。据介绍，目前佳纸集团已经申请政策性破产，估计2007年就可实施，这样佳纸集团公司员工就可以得到妥当安置，而不需要向股份公司伸手要钱了。另外，过去股份公司承担的供暖包袱也被卸下，此前股份公司承担着8000多名集团员工的供暖，每年的支出近2000万。
而第一大股东成都科邦电信由于帅建伦的事情还未有定论，也无力重组。
无奈地成为第二大股东的信达资产管理公司则另有苦衷。信达资产管理公司虽然因为债权关系而变为第二大股东，但迄今为止因为一些原因并未能进入董事会，对重组事宜缺乏发言权。
此外，巨额债务也是个问题。长城哈尔滨办事处副总经理石朝奎说：“目前*ST佳纸实际账面贷款达到18亿元，如此巨额负债自然把所有想对*ST佳纸进行重组的投资者吓退。”
“没有了政府的强力主导，很多重组工作就难以开展，如清理大股东资金占用问题、债权人的削债问题，它们不解决，就很难有一个净壳公司，而任何重组方都希望干净的壳。”石召奎谈到。
随着时间的临近，财务总监任家华每天都接到数十个投资者的问询电话，他对记者说：“我们并没有放弃，另一方面也在努力改善公司的基本面。”
据悉，*ST佳纸股份已经获得开发大兴安岭的一个林区，以往制约公司发展的原材料短缺问题得到了较大解决，一个月能生产8000吨，一年大约10万吨(佳纸集团历史上最高为18万吨)，但要满负荷运作还要投入技改资金改造现有设备，如这一切顺利实现的话，每年还将增产4万吨。
“而佳木斯即将修建通往俄罗斯的铁路，将来俄罗斯丰富林木资源可以直接通过成本比较低廉的铁路运输，俄罗斯木材一进入中国，受益最大的就是黑龙江纸业，特别是佳木斯，黑龙江政府已建立一家专门公司来运作这个国际项目，公司有望受益以彻底摆脱原材料短缺之困，目前分别为30万、20万吨的纸浆工程已在公司的未来发展蓝图中拟定。”
这些前景能否在剩下的不到60天里吸引勇敢的重组方？能否使佳纸股份的3万多户流通股股东免于血本无归的命运？眼下谁也说不清楚。
