三大行业政策将影响纸业形势。2007年6月发改委公布“节能减排综合性工作方案”，计划十一五期间共淘汰落后产能650万吨，按关停实际力度看，大规模关停集中于2007年和2008年。2007年10月发改委颁布《造纸产业政策》，对新建、扩建制浆造纸项目单条生产线的起始规模作了明确规定，使未来产能扩张几乎成为大型企业的专享。

　　小企业(5万吨以下)被“节能环保”政策关停，中型企业(5万-10万吨)被《造纸产业政策》的准入条件限制了发展空间，无论是关停产生的需求转移还是每年自然增长的需求，主要为大型企业(文化纸10万吨以上，其它纸30万吨以上)，特别是上市公司所瓜分。

　　新《制浆造纸工业水污染物排放标准》又于2008年8月1日起正式执行。根据我们的调研，山东4家纸业上市公司环保均已达标，而中小纸厂却普遍缺乏符合新标准的处理能力，为求生存将不得不追加环保投资，最终推高行业平均成本，推动纸价上涨，大型纸厂将从中获取更多利润。

　　造纸往往也被看做是一个标准的景气度呈现周期性波动的原材料行业。纸品需求往往随着经济周期的波动，出现扩张和紧缩交替，表现出周期性特征，从而导致造纸行业景气的周期性。

　　中国纸品2001年至2007年消费、生产增速年复合增长率为14.87%，均高于同期GDP的年复合增长率(10.35%)。美、日、欧人均用纸量超过300kg、250kg、200kg，消费量均显周期性波动但趋于稳定。中国人均用纸量快速增长但绝对量仍较低(55kg)。

　　从用途来分，纸大致可分为两大类，即文化大类和包装大类。直观上判断，文化纸、新闻纸、铜版纸等三大文化用纸，与宏观经济的相关度依次提高。

　　包装大类纸未来增长，主要来自于中国制造业的高速增长以及对于塑料类包装物的逐步替代。

　　由于未来宏观经济的变动存在一定不确定性，我们引入情景分析，以前述需求增速假设为“中性”情景，再设定一个“波动因子”，得出“悲观”和“乐观”两种情景。

　　“中性”情景下，文化纸、白卡纸国内供不应求，存在供给缺口，有赖进口解决；新闻纸、铜版纸、箱板瓦楞纸则国内供大于求，存在需求缺口，只能通过出口解决，考虑到主要出口目的国(大多为发达国家)未来经济状况下行概率很大，我们对此持较为悲观的态度。

　　“乐观”情景下，箱板/瓦楞纸在2010年存在供给缺口，即如果宏观经济高于预期，该纸种将在2010年全面复苏。“悲观”情景下，文化纸2009年仍存在供给缺口，在2010年国内供求基本平衡；白卡纸2009年国内供求基本平衡，2010年则存供给缺口。

　　至此，长期来看，子纸种景气度排序依次为文化纸、白卡纸、新闻纸、铜版纸、箱板/瓦楞纸。短期分纸种来看，落后产能淘汰影响最大的文化纸未来供求仍较为稳定；白卡纸和铜版纸随着二季度超额购买的库存逐步消化和年底销售旺季的到来，价格将止跌回升，需求对宏观经济敏感度较低的白卡纸的价格回升更为确定；新闻纸随着奥运结束，处于高位的价格将有所回落；箱板/瓦楞纸受产能过度释放和消费下滑双重影响，价格将继续高位回落。

　　建议选择产能扩张有限，需求受宏观经济不确定性冲击较小的优势纸种，进而配置以上优势纸种占比较大的公司。此外，考虑到行业具有重资产及一定周期性的特点，企业的持续经营是第一位的，因此投资者应留意主要公司的偿债能力。(中信证券分析师 许骏)