“债转股”使企业资产重组舞台徒然宽广了许多。但是，“债转股”的出现，能否解决民间借贷机构资金退出难的问题？

5月18日，浙江天听纸业有限公司（以下简称“天听纸业”）股东大会在浙江浦江召开，这是公司破产重整后的首次股东大会。天听纸业原董事长赵剑雄没有坐在主席台上，自创立浙江天听纸业有限公司后，他首次在股东大会上“旁听”，取代赵的职位的是浙江超界集团董事长方自建。这一刻起，方自建与其余49位债权人一起，正式成为了天听纸业的新股东。

这是浙江省工商局出台《浙江省公司债权转股权登记管理暂行办法》后的一起“一般债权转股权”案例。在此之前的4月29日，浙江和盈畜牧科技有限公司在浙江天台工商部门积极指导和运作下，诞生了浙江省首家债权转股权企业。

“债转股”使企业资产重组舞台陡然宽广了许多。对此，企业与民间资本正边摸索边前进。

天听扩张遇险

同所有由盛转衰的企业相似，天听纸业在浦江当地曾经辉煌一时。

“1997年天听改制后，发展很快，2000年又和恒昌热电厂合资成立了浙江班班纸业有限公司。”企业快速成长，赵剑雄豪气万丈。2003年，天听纸业跨地区以5720万元承债收购了位于龙游的浙江亚伦纸业有限公司。

亚伦纸业前身为龙游造纸厂，是一家以造纸为主的综合性企业，历史上曾数度辉煌，特别是在上世纪80年代后期至90年代初期，“亚伦”以勇于改革而闻名遐迩。但由于市场竞争和体制等原因，2003年，“亚伦”总负债达1.5亿元。

这是一起轰动业内的同类企业收购案；同时，这也是天听纸业走向衰落的开始。

“收购亚伦后，我们先后投资约2亿元。但是由于各方面的原因，2005年开始，亚伦纸业经营情况愈发恶化。”赵剑雄说，2004年开始，原材料价格上涨、同业恶性竞争，不仅导致收购亚伦纸业并未获得预期效果，反而拖累了母公司天听纸业的正常经营。

为了让亚伦纸业重新焕发生机，赵剑雄做出了一系列让他至今都无法原谅自己的事情：以天听纸业资产担保，给亚伦纸业贷款，以维持生产。在亚伦纸业陷入困境之后，赵剑雄又试图通过民间借贷盘活企业。

然而，2007年之后，亚伦的经营情况全面崩溃，银行开始收贷。此时浦江发生了“张世强案”（本刊曾做报道），这让天听纸业赖以继命的资金渠道关上了闸门。2008年金融危机爆发，一家异地银行收贷6000余万元，成为“压倒骆驼的最后一根稻草”。

至事发时，天听尚未偿还的银行贷款和贸易融资约2.2亿元，民间融资1.3亿元，对外担保1.4亿元，货款7000余万元。其中，天听为亚伦纸业提供了1.4亿元的银行担保和民间借贷担保。

“我低估了民间借贷的危害性。”赵剑雄告诉《浙商》记者，自2006年下半年开始，他向典当行、担保公司等社会机构和个人举借的民间资金，成本畸高，年利率高达36%至72%。“天听从此泥足深陷。”

债转股

浙江汇鸿工贸有限公司董事长傅章禄是天听纸业的债权人之一。2006年中期，傅和他的企业先后借给天听纸业和赵剑雄约千万元资金，月利3分到5分不等。2008年11月份，傅章禄和其他债权人发现，他们的利息未能及时到账。于是，针对天听纸业和亚伦纸业的债务诉讼开始集中爆发。

“重整是天听纸业走出困境的最有效方法。”无奈之下，按照《中华人民共和国企业破产法》相关规定，天听向浦江县人民法院申请破产重整，浙江至诚会计师事务所成为法院指定的企业破产管理人。该所副总经理楼荣斌告诉《浙商》记者，“如果直接把企业清算解散，将资产分配给债权人，那么企业的价值将大大缩水。考虑到‘天听纸业’经过多年的经营，已经具有较为雄厚的市场基础和生产经验，而且公司仍处于经营状态，如果债务问题得到缓解，企业还是有可能再站起来的。”

楼认为，天听具备经重整获得新生的可行性。

事实上，亚伦纸业虽然在资金上拖垮了天听纸业，但天听纸业和班班纸业的正常经营却没有中断过。

“我对很多事情判断失误，但是始终觉得要维系天听纸业的经营，就算是债主在门口等着的情况下，我也没敢动天听纸业的日常流动资金，这部分的资金共计有1亿元左右。”赵健雄对《浙商》记者说。天听就是在进入破产重整期间，也只中断过三次生产，且日期都只是短短一周的时间。

“2009年，天听纸业（含班班纸业）年销售14万吨，销售额达4亿元，实现利润5000万元。”这是天听纸业史上最高的经营数据。截至今年4月份，该公司毛利润达到了500余万元。

“‘天听纸业’的债权人主要是一些供货商，只有他们配合完成债权申报后，我们才能与他们进一步协商债权的调整和受偿方案，这对缓解企业的债务压力来说至关重要。”楼荣斌同天听纸业负责人展开多次协商，并确定可行的经营方案。“我们的债权人非常通情达理，当时的方案准备不算充分，但是他们也都表示同意了。”

根据重整方案，天听纸业92家债权人（共计2.4亿元债）选择了普通债务转为股份，这些债权人通过内部协商、转让的方式，将股东数量缩减至50人。不到一成的债权金额没有参与债转股，根据重整方案，他们将在三年内按审核债权的15%比例受偿。

民间资金退出新渠道

“重整制度在一定程度上避免了地方性大企业的破产，保护了企业的利益，同时也以积极的手段调整了债权人、股东等利害关系人与企业的利益关系。在当前严峻的就业形势下，重整还解决了很大一部分企业员工的就业问题，对维护和促进当地经济的稳定发展起到了很大作用。”在浦江县人民法院法官民二庭庭长吴文伟看来，这就是“留住企业、保障债权、安定员工、规避政府风险”的多赢局面。

吴文伟说，自2007年6月1日起实施的《中华人民共和国企业破产法》，已经帮助不少企业在金融危机中起死回生，其中重整制度功不可没。而随着2010年4月28日《浙江省公司债权转股权登记管理暂行办法》出台后，民间债务的重整操作上得以细化和制度保障。

“仅在义乌地区，就有数百亿元民间流动资金参与企业拆借融资。”义乌当地一家担保机构负责人介绍说，有些民间借贷协议年息高达30%以上，由于超过贷款基准利率4倍的民间贷款协议不受法律保护，这意味着，一旦被投资企业资金周转困难而无力偿还民间贷款，民间借贷机构到法院起诉拍卖企业资产还债，将可能得不到认可。

与其面临贷款协议成为一纸空文，不如先将债权转成股权，等待套现的机会——这应该是所有民间债权人的共同想法。天听纸业的债权人傅章禄也承认，如果有其他更好的选择，他不愿意参与债转股。

“债转股是信贷风控的最后一道防线。这些企业到时能否筹集足够资金回购股权，还很难说。”

在《暂行办法》出台前，少数浙江民间借贷方也将债权转化成股权，多数只针对上市或并购概率较高的浙江新能源、高科技公司。但他们同时引进股权投资的对赌回购协议控制信贷风险——即双方约定如果企业在未来一两年无法IPO或被并购，原有企业经营团队必须筹资回购民间借贷机构所持有的公司股权。

即使浙江民企到时难以筹资回购股权，民间借贷方也找到新的变现通道。今年年初，浙江省未上市公司股份转让试点在浙江产权交易所启动，允许浙江企业股权进行转让。

“债转股将大大降低企业资产负债率，增加企业净资产，提高企业竞争力。”虽然浙江和盈畜牧科技有限公司总经理卢永胜感受到了债转股带来的好处，但《浙商》记者发现，自4月28日《浙江省公司债权转股权登记管理暂行办法》出台后，绝大多数拥有民间借贷记录的浙江企业，在运作债权转股权方面不够踊跃。

多位浙商向《浙商》记者表示，目前还没有听说身边有企业准备将民间借贷转化成股权。

“企业家担心的是，民间借贷方通过债转股控股这家企业，最后再把企业卖掉还钱，那么最后损失的是企业经营团队的利益。”一位从事家电设备制造的企业家说出了自己的顾虑。