一家服装上市公司因为一次失误的转型决策，再加上B股的落寞，10年内从天堂掉入了地狱，也许它的故事正是部分B股上市公司生存现状的缩影。

近日，有投资者向《第一财经日报》透露，ST雷伊B（200168.SZ，下称“雷伊B”）在多年前的资产出售中涉嫌贱卖资产、侵占上市公司资金问题。

雷伊B董秘徐巍在接受本报记者专访时表示：“资产出售的程序经过了中介机构的审议，没有任何问题。对于出售价格的争议，不否认出价方低估了公司价格。而所谓侵占上市公司资产，公司也已经出具了相关的说明。”

低价“贱卖”优质资产

投资者章力（化名）长期从事财务审计工作，某日茶余饭后得知雷伊B出售普宁市雷伊纸业有限公司（下称“雷伊纸业”）事宜，引发了他对雷伊B的关注。“通过查阅雷伊B的一系列公告，我发现该公司存在贱卖资产的嫌疑。”

雷伊B是广东普宁市一家以服装生产和销售为主业的上市公司，涉及贱卖嫌疑的资产是雷伊B旗下优质服装资产圣大保罗品牌系列，以及雷伊B在2003年便开始谋划的非服装类资产雷伊纸业。

上述两个系列首先被雷伊B处理的是圣大保罗。圣大保罗为美国马球协会授予雷伊B贴牌生产的一个服装品牌，雷伊B享有70%的股权。根据2007年资产出售暨关联交易报告书（草案）披露，2006年年底，圣大保罗净利润为7559万元，2007年1月~9月净利润为6144万元。

另据2006年雷伊B首次出售圣大保罗的公告，截至2005年年底，圣大保罗的净利润为5108万元。这个数字甚至高于2005年雷伊B的净利润1261万元。不难看出，长期以来圣大保罗对雷伊B业绩有巨大贡献，是雷伊B旗下优质的服装资产。

然而2006至2007年，雷伊B将圣大保罗70%的股权分三次出售完毕，出售对象分别是China Enterprise Capital Limited（下称“CEC”）下属子公司CEC Menswear Ltd，以及天卓香港投资有限公司（下称“天卓香港”），出售完毕后雷伊B获得现金2.66亿元。这一价格对应的市盈率约为5倍。

上述交易只有天卓香港的收购聘请了资产评估机构。2005年~2006年圣大保罗的实际增长率为47.98%左右，但评估报告中圣大保罗未来5年的增长率逐年减少，2007年圣大保罗净利润增长率仅为0.01%，2008年、2012年净利润预测值出现负增长。

至于雷伊纸业的情况则更为突出。2006年4月，雷伊B斥资7850万元将雷伊纸业另外39%——原本属于日本国新世纪(002280,股吧)贸易株式会社的股份全部买下。一年半后的资产置换草案中，雷伊B拟将雷伊纸业100%股权出售给天瑞香港贸易有限公司（大股东关联方企业），出价仅8800万元。

徐巍并没有否认对方出价较低：“不能用衡量A股的标准来评估B股的价值，CEC是当时出价最高的收购方，有人给出的PE甚至只有1.5倍。而且大部分人都希望自己收购公司后处于绝对控股地位，但我们出售的39%股权仅仅只能拿到参股地位，对方不愿意高价收购，而我们当时急于盘活资金，还欠着银行数亿元的贷款，只能接受低报价。”

涉嫌侵占上市公司资产？

上述出售资产中不可避免地涉及雷伊B合并报表事宜。

一系列公告资料显示，该公司向香港CEC公司转让5%圣大保罗股权协议签署的时间为2007年6月；向天卓香港转让31%股权协议签署的时间为2007年11月，“圣大保罗”品牌公司工商变更的时间为2007年12月，股权转让款的收款时间是2008年6月。

“按照财政部财会[2002]18号文的规定，转让款未到达，则不能确认企业转让股权的投资收益，这期间转让企业的收益应继续归上市公司所有。”章力向记者说道。

2007年年报中披露：“截至2007 年12月31日已完成了以上两次（5%与31%的转让）股权变更的工商变更手续。故2007年12月31日圣大保罗等品牌经营公司不再纳入公司合并报表范围。”

换句话说，2007年下半年报表中5%的圣大保罗股权收益已经被请出雷伊B年报，2008年上半年31%的圣大保罗股权收益也不在合并报表中，款项去向不明。

记者查阅了18号文的相关规定，原文如下：“在会计实务中，只有当保护相关各方权益的所有条件均能满足时，才能确认股权转让收益。这些条件包括：出售协议已获股东大会（或股东会）批准通过；与购买方已办理必要的财产交接手续；已取得购买价款的大部分（一般应超过50%）；企业已不能再从所持的股权中获得利益和承担风险等。”

事实上，圣大保罗、雷伊纸业的转让款在2008年6月才到账，那么照理圣大保罗应继续对雷伊B贡献收益。

徐巍对此也表示无奈：“这是会计师事务所坚持的。我们当时与会计师事务所进行了沟通，假如按照转让款到账日将圣大保罗收益剥离的话，雷伊B在2008年可以避免亏损，从而不用戴星，但会计师事务所坚持将收益在2007年全部确认。”

记者未能与立信会计师事务所取得联系，但第三方独立的注册会计师也认为：“大多情况下是按照实际重于形式的原则来确认收益的，我个人理解也是实际所有权变动日，即工商手续办理后就进行确认。”

2007年年报显示，本次股权转让中，关联方企业共拖欠转让款1.48亿元，立信将这笔款项认定为“非经营性资金占用”。

雷伊纸业投资失误

“这些年来拖累上市公司的雷伊纸业，当初建设时花费了3亿左右的现金投入，到最后只换来了8800万元以及47.8亩住宅用地（普宁市恒大房地产开发有限公司，下称“恒大地产”），亏损在亿元以上，公司管理层必须向投资者做出解释。”章力如此表示。

徐巍在接受记者采访时坦承：“雷伊纸业的投资的确属于公司决策失误。”

据他介绍，雷伊B在2005年时准备定向增发，募集不超过4.5亿元港元，其中1.8亿投向与日本国山下商事株式会社（下称“日本山下”）合资成立的普宁天业化纤仿真织物有限公司（下称“天业化纤”）。天业化纤是雷伊纸业的后续工程，日本山下正是帝贤B（200160.SZ，现为ST大路Ｂ）旗下阪禾化纤仿真织物有限公司的外资方。

徐巍也承认，当初在进军纸业的时候，参考了帝贤B的模式，“两个上市公司的老板比较熟，帝贤纸业先做了出来，我们在考虑普宁经济结构之后，也决定改变单一产业的结构，向纸业发展。”

但事情在后面出现了转折，雷伊B的增发被证监会否决，再融资计划泡汤。“这让雷伊B后来处于被动。增发需要立项，我们在增发前向银行贷了很多钱进行项目的前期投入，只要增发成功后续资金到位，这几个项目就能成功。结果增发没有通过，反而令公司欠下了巨额债务。”

“这笔债务大部分依靠圣大保罗来偿还。这也是为什么在评估圣大保罗的时候会将增长率减小，因为雷伊B那几年不断地向圣大保罗抽血。”徐巍介绍。

雷伊纸业最终并没有按照资产出售草案出售。“大股东用1.4亿元买了圣大保罗，实际上是变相往上市公司注资，这个时候也拿不出这么多钱再去购买雷伊纸业。”徐巍说，“最后是转让给普宁市鸿城贸易有限公司，用来置换恒大地产股权。”

据了解，该地块已经开始建设，“但建设期需要两到三年，不会很快地体现在收益中。”徐巍说，“公司的服装类业务正在逐步缩小，未来将会以房地产业务为主。”

B股：被遗忘的角落

雷伊B是中国最后一家在B股上市的公司，它的衰落侧面折射了B股的落寞。

“雷伊B上市以来至2004年，净资产收益率都很好，加权净资产收益率达到10%以上。”章力表示，2005年后的雷伊B仿佛换了一个人，业绩急转直下，2007年、2008年两年都处于亏损，2009年因为非经常性损益才避免了退市。

2005年有个关键性的因素让雷伊B从此走向衰落，那就是定向增发的被否，“2004年上工B股（900924.SH）成功增发，这让不少B股公司看到了再融资的希望。”广州证券策略研究部经理张广文表示，“但后来B股基本没有再融资。”

“B股现在处于非常尴尬的境地。由于B股是向国外投资者和国内个人投资者开放的，也就是说国内机构不能参与，而另一边，B股相对H股来说对国外机构又不具备吸引力，因此B股长期以来交投不活跃。”张广文说，“据统计，深市B股90%的交易者集中在广东省，上海集中在江浙一带，这说明B股的投资具有区域性，也限制了规模的扩大。”

张广文认为：“现在B股失去了融资渠道，处于无流动性、无溢价、无引资的状态，但要解决B股问题又牵涉到法律问题，因为是向境外投资者发行，这个法律需要适用境外法规。B股上市公司也很痛苦，银行渠道也不喜欢B股股权抵押贷款，外汇计价的股权不好套现。他们也不能转去主板上市，每年还需要交纳相关费用，市场容量小，壳资源又不值钱。但交易上来说B股还是有一定的机会的，那就是A+B股的同股同酬，分红收益率明显高于A股。”