前三季业绩衰退25%

　　前三季公司实现营收133亿元,同比增长6.6%;实现净利润6.33亿元,同比下降24.6%,净利率为4.8%,EPS=0.31元。其中第三季实现营收44亿元, 同比增长1.9%;实现净利润1.49亿元,同比下降35.6%,快于第二季度的-32.9%,净利率为3.2%,EPS=0.07元。

　　毛利率持续回落,盈利与产能难以同步增长

　　本季毛利率由上季的16.6%继续下降到15.3%,该数据为2008年金融危机时期外的最低值,显示此次行业下降周期的强烈,其原因一方面因行业产能集中于年中陆续投放加大下半年及明年供给压力;另一方面,行业需求随经济增速下降而日益低迷。尽管公司四个项目从年中开始陆续投产,但收入及盈利增速仍难以提高。我们担心持续下滑的经济所引发的需求下降可能对公司未来浆纸业务的影响加大。

　　经营效率下降,逆势扩张令负债率持续上升

　　本季经营效率的明显下降也反映了行业的低迷,存货周转由上季的85天上升到本季的108天,应收账款周转由46天升至49天,均接近金融危机影响时期的水平。继去年资本开支高达65亿元后,今年前三季继续开支近34亿元,负债率已达64.5%,为上市以来峰值,资金成本压力正日益构成公司盈利增长障碍甚至威胁财务安全。

　　风险提示

　　经济下滑超预期;公司扩张战略实施过度及不合时宜。