业绩符合预期,高景气有望延续:受益于国内家具市场的回暖,年初以来公司销售保持量价齐升。上半年公司营业收入增长近23%,其中二季度收入达5.76亿元,同比增长29.8%,环比增长40%左右;二季度单季净利润增长58.2%,基本验证我们年初判断。分产品看,壁纸、可印刷类和表层耐磨纸表现较好,分别增长130.7%、37.7%、25.1%;但素色类和平衡原纸相对平淡,其中素色装饰原纸增长6.8%,而平衡原纸则下滑68.8%。由于地产销售和家具消费存在滞后期,同时下半年将是家具消费旺季,我们预计公司目前产销两旺的趋势将延续,而且公司下半年还有一台7万吨新设备投产(预计9月份),我们预计下半年公司仍有望保持较高增速。

　　钛白粉价格下行&结构改善,毛利率提升明显:公司上半年毛利率21.1%,较去年同期上升2个百分点,驱动因素主要来自两个方面:1、钛白粉价格的下跌。钛白粉占装饰原纸成本约35%,而国内钛白粉价格受需求低迷及产能过剩影响,持续下行。目前钛白粉价格约13600元/吨,较去年同期下跌近30%,较年初下跌约15%。由于国内经济仍较疲软,我们判断下半年钛白粉价格仍将维持低位;2、结构改善。素色、可印刷类装饰原纸是公司核心产品,近几年由于消费者个性化需求增多,可印刷类装饰产品需求旺盛,其在公司产品结构中稳步上升,目前可印刷类、素色类产品占比分别为40.1%(较去年上升2.7个百分点)、44.3%(较去年下滑4个百分点)。二者虽然价格差不多,但由于原料配比不同,可印刷类产品毛利率高于素色产品4个百分点(上半年可印刷类产品提价,毛利率差异有所扩大),因此结构的改善&钛白粉价格的下跌是公司毛利率提升的主因,我们预计全年公司毛利率有望维持高位。

　　新业务有望打开公司成长空间:公司今年投资逻辑清晰顺畅,但股价表现并不尽如人意,我们认为市场主要担心公司的成长性。但公司近期公告新增高性能芳纶纤维及制品业务,我们判断可能是芳纶纤维纸,属于特种纸的细分子行业。该产品是以芳纶短纤和芳纶浆粕按一定比例制成,具有较好的热稳定性、阻燃性能、电绝缘性、耐辐射性、化学稳定性等,被广泛应用于航天、军工产品以及电机、电器、电子信息产品的绝缘材料中。

　　新产品的拓展有望在一定程度上消除市场的担忧,公司估值有望得到修复。

　　我们修正了公司2013-2015年盈利预测,预计营业收入分别为21.07亿元、26.5亿元、31.7亿元,分别增长19.1%、25.8%、19.6%;归属于上市公司股东净利润分别为2.07亿元、2.62亿元、3.14亿元,分别增长43.7%、26.7%、19.5%;实现全面摊薄EPS分别为0.5元、0.64元、0.76元。

　　目前装饰原纸已形成寡头格局,公司市场份额近40%,已具备一定定价权。家具业回暖驱动公司销售量价齐升,同时受益于钛白粉及浆价的下行,公司业绩增长确定性强,我们维持公司“买入”评级,目标价10元,相当于2013年20倍PE。