纸产品吨净利高达1009港元，毛利率却承压明显

　　2018上半年理文造纸吨纸净利润高达1009港元，为中期历史最佳。然而背后却是废纸成本大幅攀升，导致毛利率明显承压，毛利率同比下滑1.73%，环比下滑5.62%。

　　2018年以来中国政府加强大禁废力度，截至目前共核定16批外废额度共1345万吨，较2017年核定11批共2807万吨有大幅下降，纸企只能被动提高添加国废的比例，由于国废价格远高于外废，因此生产成本大幅攀升。

　　旺季值得期待，大纸企掌握定价权

　　造纸行业传统旺季将在9月开启，下半年有更多节假日及电商购物节，此外贸易摩擦引起的过度悲观预期或被纠正，下游纸板厂即将进入补库存阶段，需求端会逐渐放量。进口废纸受限，国废价格高昂，中小企业生产成本高企不得不停产或被兼并收购，供给端格局依然偏紧。

　　大型纸企虽然也受到废纸成本上涨冲击，但在本轮造纸行业整合潮中，其凭借环保和规模优势已经脱颖而出并掌握了定价权，东财证券认为，龙头纸企能够顺利转移成本，盈利能力不断增强。

　　卫生纸业务收入翻倍，成为新的增长动力

　　2018上半年，理文造纸营业收入163.7亿港元，同比上升43.1%，归属净利29.8亿港元，同比上升35.9%。其中卫生纸业务收入翻倍，成为新的增长点。其中，卫生纸销售收入23.29亿港元，去年同期为11.06亿港元，同比增长111%。

　　公司卫生纸现时年产量共79.5万吨（已全部投产完毕），包括重庆工业园12台年产量共57.5万吨、江西工业园2台年产量共11万吨、及广东东莞洪梅厂区2台年产量共11万吨。随着卫生纸产量不断爬坡，利用规模化生产和重庆浆线优势，可进一步降低卫生纸的生产成本。

　　拓展多元化纸浆业务，寻求海外发展机会

　　进军卫生纸是理文管理层一次大胆的尝试，公司自家品牌“亨奇”卫生纸是以竹浆为原料，不添加不漂白，主打健康牌定位更高端，符合居民消费升级趋势，在行业内已具备一定知名度，未来将瓜分传统木浆卫生纸占领的市场份额。

　　此外，在国内废纸原料持续供应紧张局面下，公司积极寻求海外发展。目前越南包装纸厂房40万吨纸机已投产，拟再新增一台50万吨纸机，于2019年底投产。截至6月30日，公司银行结余现金15亿港元，净资本负债率为58%，健康的财务状况为后续的资本开支创造有利条件。

　　东财证券表示，谨慎看好公司未来的发展机会。鉴于原纸价格维持高位，废纸成本有所上升，上调理文造纸2018年营业收入和净利润。预测公司2018-2020年营业收入为316/321/348亿港元，归母净利润为55/58/61亿港元。