中国证监会第十八届发行审核委员会定于2020年8月27日召开2020年第126次发行审核委员会工作会议，审议衢州五洲特种纸业股份有限公司（以下简称：“五洲特纸”）的首发上市申请。

　　五洲特纸主营业务为特种纸的研发、生产和销售。根据产品下游应用领域不同，公司专注于生产食品包装纸、格拉辛纸以及描图纸，根据客户需求提供优质的产品及服务。

　　五洲特纸为家族控制企业，控股股东、实际控制人为赵云福、林彩玲、赵磊、赵晨佳。赵云福与林彩玲系夫妻关系，赵晨佳系赵云福与林彩玲之女，赵磊与赵晨佳系夫妻关系。赵云福、林彩玲、赵磊、赵晨佳四人均为家族企业的主要家庭成员，四人控制发行人股权比例合计为87.2020%。

　　五洲特纸拟登录上交所主板，本次公开发行股票数量不超过4000万股，采取公司公开发行新股的方式，本次公开发行股票数量占公司发行后总股本的比例不低于10%。五洲特纸拟募集资金4.78亿，其中，4.45亿用于年产20万吨食品包装纸生产基地建设项目，3250.64万用于研发中心建设项目。

　　2016年至2018年，五洲特纸虽营收逐年升高，但2018年出现增收不增利的现象，且经营性现金流波动较大。

　　据招股书，2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸营业收入分别为16.40亿、18.61亿、21.49亿、11.18亿；净利润分别为1.03亿、1.72亿、1.65亿、5970万；扣除非经常性损益后的净利润分别为5409.20万、1.65亿、1.36亿和5020.37万；经营活动产生的现金流量净额分别为1.96亿、1.87亿、2670.06万、-3578.54万。

　　2018年、2019年1-6月，五洲特纸净利润分别下滑3.66%、27.23%；扣除非经常性损益后的净利润分别下滑17.85%、33.27%。

　　报告期内，五洲特纸销售商品、提供劳务收到的现金均不敌营业收入。2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸销售商品、提供劳务收到的现金分别为15.19亿、17.07亿、18.10亿和9.25亿，销售收现率分别为92.65%、91.72%、84.22%和82.68%。

　　五洲特纸的资产负债率连续三年高于同行业上市公司。2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸资产负债率分别为79.09%、68.95%、59.05%及60.81%，同期，可比同行业上市公司资产负债率平均值分别为47.46%、46.85%、44.18%、42.84%。

　　报告期内，五洲特纸应收账款居高不下，且应收账款前五大客户之一的浙江望湖蓝图纸业有限公司可能存在坏账风险。截至2016年末、2017年末、2018年末以及2019年6月末，五洲特纸应收账款账面价值分别为3.26亿、4.01亿、4.11亿和4.81亿，各期末公司单项金额重大并单项计提坏账准备的应收账款分别为3266.83万、3264.92万、3194.92万及3194.92万，对浙江望湖蓝图纸业有限公司的单项金额重大并单项计提坏账准备的应收账款分别达3015.34万、3013.43万、2943.43万、2943.43万。

　　报告期各期末，五洲特纸存货净额分别为1.95亿、1.70亿、2.15亿和2.69亿，占流动资产比例分别为19.72%、20.71%、21.29%和23.79%。公司存货主要为原材料和库存商品，合计占比均在92%以上。

　　近年来，五洲特纸及其子公司还曾多次因安全、环保问题遭监管处罚。五洲特纸在生产经营过程中发生了一起一人坠落伤亡事故。2018年1月2日，因生产改换品种需清洗浆池，公司一名员工在清洗A102号叩前池时，不慎掉入该池内，经抢救无效死亡。衢州市衢江区安全生产监督管理局对公司罚款25万。

　　五洲特纸还曾于2015年3月11日收到衢州市环境保护局出具的环保处罚，处罚事由是私设暗管。依据《中华人民共和国水污染防治法》第75条第2款，衢州市环境保护局责令改正环境违法行为，罚款人民币壹拾万整。

　　据招股书披露，由于江西五星特种纸项目推进较快，资金需求逐步增加，但该公司授信额度相对不足，江西五星为支付工程款、设备款等款项，2017年2月16日至2017年5月16日期间，公司前身五洲有限向江西五星开具了544.18万商业票据。上述开具票据的情形不符合《中华人民共和国票据法》第十条“票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系”的规定。

　　据大众证券报报道，五洲特纸在IPO前出现的频繁大额资金拆借引人注目。2016年，公司从实控人及关联方合计拆入2.98亿、2017年合计拆入2288.17万，2018年合计拆入581.24万，上述资金拆入款直到2018年12月才逐渐清理完毕。五洲特纸和非关联第三方的资金拆借同样频繁，2016年，第三方从公司拆出的资金合计达1.06亿，却均未计提利息。

　　大众证券报还指出，温岭市大业电机厂左手无偿从五洲特纸借钱，右手有偿借钱给五洲特纸。2016年，无偿从五洲特纸拆出1478.53万的温岭市大业电机厂，却因合计1676.13万的拆入金额分别在2016年和2017年计提了71.16万和69.62万利息。

　　招股书显示，2016年至2018年，五洲特纸主营业务收入逐年增长的主要原因是销售均价上涨导致。虽然售价上涨，但2017-2018年的主营业务毛利率却出现了下滑，从20.12%下滑到16.88%，招股中称是由于原材料涨价幅度大于售价，五洲特纸无法完全把原料涨价传递给下游所致。

　　2016-2018年，五洲特纸主要产品处于产能满负荷生产状态，近三年五洲特纸各种产品产能利用率都在90%以上。2018年公司新增了不少产能，而此次募资完成投产后，产能达到67.07万吨/年，是之前31.56万吨的2倍还多。

　　时代周报指出，无论从行业空间还是其自身优势角度来看，五洲特纸未来一定时期内都很可能出现产能过剩风险，产能过剩将减少净利润。首先，五洲特纸的主要下游为食品行业，以五洲特纸最终客户康师傅、统一等方便面大品牌为例，方便面行业近十年来需求量不稳定，甚至出现过下降，行业增长空间有限。其次，五洲特纸对下游客户的议价能力存疑，这很可能意味着五洲特纸的产品是可被其它厂商替代的。

　　此外，五洲特纸原材料依赖进口，受汇率影响价格波动较大。报告期内公司以美计价的进口木浆金额分别为9538.52万美、9622.36万美、12416.68万美、7748.92万美。报告期内美兑人民币汇率发生较大波动，导致五洲特纸报告期汇兑损失分别为1168.10万、-746.16万、1094.83万、248.82万，占当期净利润比例分别为11.31%、-4.35%、6.62%、4.17%。

　　报告期内，五洲特纸部分员工存在未足额缴纳社会保险及住房公积金的情形，该部分未足额缴纳社会保险和住房公积金存在被追缴的风险。报告期内，五洲特纸及其控股子公司员工办理社会保险的缴纳比例分别为92.87%、90.84%、95.82%、91.48%，住房公积金的缴纳比例分别为0.00%、10.96%、93.09%、90.95%。值得注意的是，直到2018年1月，五洲特纸才统一开始为全体员工缴纳了住房公积金。

　　中国经济网记者就相关问题向五洲特纸发去采访函，截至发稿，未获回复。

　　家族企业五洲特纸拟A股IPO

　　2008年1月，赵磊、赵晨佳夫妻二人分别以现金1875万和1125万共同出资3000万设立五洲特纸的前身“五洲有限”，此后，两人先后六次以现金增资，又在2016年吸收赵晨佳的父母赵云福、林彩玲成为新股东，形成四人控股的“家族企业”模式。赵云福、林彩玲、赵磊、赵晨佳四人均为家族企业的主要家庭成员，四人控制五洲特纸股权比例合计为87.2020%。

　　五洲特纸主营业务为特种纸的研发、生产和销售。根据产品下游应用领域不同，公司专注于生产食品包装纸、格拉辛纸以及描图纸，根据客户需求提供优质的产品及服务。

　　招股书显示，五洲特纸拟登录上交所主板，本次公开发行股票数量不超过4000万股，采取公司公开发行新股的方式，本次公开发行股票数量占公司发行后总股本的比例不低于10%。

　　五洲特纸拟募集资金4.78亿，其中，4.45亿用于年产20万吨食品包装纸生产基地建设项目，3250.64万用于研发中心建设项目。

　　2018年增收不增利

　　伴随国民经济增长、城镇化进程加快和消费升级，尤其是随着互联网电子商务的快速发展，网络购物及在线餐饮外卖的普及，使得国内包装类、标签类等特种纸的需求量不断增加。正是在上述行业带动下，五洲特纸的业绩表现逐年升高。

　　据招股书，2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸营业收入分别为16.40亿、18.61亿、21.49亿、11.18亿；净利润分别为1.03亿、1.72亿、1.65亿、5970万；扣除非经常性损益后的净利润分别为5409.20万、1.65亿、1.36亿和5020.37万。

　　2018年、2019年1-6月，五洲特纸净利润分别下滑3.66%、27.23%；扣除非经常性损益后的净利润分别下滑17.85%、33.27%。

　　报告期内，五洲特纸销售商品、提供劳务收到的现金均不敌营业收入。2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸销售商品、提供劳务收到的现金分别为15.19亿、17.07亿、18.10亿和9.25亿，销售收现率分别为92.65%、91.72%、84.22%和82.68%。

　　2016年至2018年，五洲特纸营收逐年升高，但2018年出现增收不增利的现象，2018年公司营业收入由2017年的18.61亿增长至21.49亿，但扣除非经常性损益后的净利润则由2017年的1.65亿减少至1.36亿，同比下滑17.85%。

　　并且，五洲特纸的经营性现金流波动较大。2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸经营活动产生的现金流量净额分别为1.96亿、1.87亿、2670.06万、-3578.54万。

　　2018年五洲特纸经营活动产生的现金流净额也由2017年的1.87亿骤减至2670.06万，而2019年1-6月公司经营活动产生的现金流净额为-3578.54万。

　　资产负债率连续三年高于同行

　　由于行业特性所致，造纸行业属于资金密集型行业，需要长期对固定资产进行投资，而五洲特纸业务经营资金除自有资金外主要通过银行贷款来获得，融资渠道单一，流动负债金额较大。

　　据招股书显示，2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸流动负债合计分别为11.21亿、9.79亿、10.69亿、11.29亿，其中，短期借款分别为5.36亿、4.65亿、5.62亿、5.79亿。而同期，五洲特纸货币资金分别为2.10亿、1.24亿、1.84亿、1.48亿，短期偿债压力较大。

　　五洲特纸的资产负债率连续三年高于同行业上市公司，2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸资产负债率分别为79.09%、68.95%、59.05%及60.81%。同期，可比同行业上市公司资产负债率平均值分别为47.46%、46.85%、44.18%、42.84%。招股书解释称：五洲特纸的业务经营资金来源除自有资金外主要通过银行贷款，流动负债金额较大，或急需上市来打开融资渠道。

　　2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，五洲特纸流动比率分别为0.88、0.84、0.95及1.00，速动比率分别为0.71、0.66、0.75及0.76，均低于可比上市公司均值，可能存在一定的偿债风险。

　　应收账款大客户或存坏账风险

　　报告期内，五洲特纸应收账款居高不下。招股书显示，截至2016年末、2017年末、2018年末以及2019年6月末，五洲特纸应收账款账面价值分别为3.26亿、4.01亿、4.11亿和4.81亿，占当期期末流动资产的比例分别为32.96%、48.89%、40.57%和42.53%。

　　招股书显示，报告期内五洲特纸的应收账款周转率分别4.28、4.47、4.66及2.22，低于行业平均水平。

　　五洲特纸称，报告期各期末，公司单项金额重大并单项计提坏账准备的应收账款分别为3266.83万、3264.92万、3194.92万及3194.92万，公司对上述应收账款全额计提了坏账准备。

　　报告期内，五洲特纸单项金额重大并单项计提坏账准备的应收账款为应收浙江望湖蓝图纸业有限公司和厦门雅合纸塑复合材料有限公司货款，尤其是浙江望湖蓝图纸业有限公司，对该公司的单项金额重大并单项计提坏账准备的应收账款分别高达3015.34万、3013.43万、2943.43万、2943.43万。

　　招股书显示，浙江望湖蓝图纸业有限公司主营业务为晒图纸、转移印花纸的生产和销售。由于近年来晒图纸被喷绘、电子打印等替代，晒图纸市场萎缩，浙江望湖蓝图纸业有限公司资金链紧张、经营困难。另一方面，由于厦门雅合纸塑复合材料有限公司涉及多起合同纠纷，故此五洲特纸对这两家公司应收账款收回可能性较低。

　　值得注意的是，报告期内，浙江望湖蓝图纸业有限公司为五洲特纸应收账款前五大客户之一。

　　2018年末、2019年上半年末存货大幅增长

　　报告期各期末，五洲特纸存货净额分别为1.95亿、1.70亿、2.15亿和2.69亿，占流动资产比例分别为19.72%、20.71%、21.29%和23.79%。公司存货主要为原材料和库存商品，合计占比均在92%以上。

　　据招股书披露，报告期各期末，五洲特纸存货的波动主要是由原材料和库存商品变动造成的，木浆市场价格波动是导致存货余额出现较大波动的主要原因，同时随着江西五星格拉辛纸生产线投产，2019年在手订单增加，导致存货相应增加。

　　2016年末至2018年末，五洲特纸存货跌价准备分别为0.00万、28.46万和46.73万，主要系公司2017年和2018年部分已停产的产品库龄较长，公司决定打折处理上述产品。谨慎性考虑，公司对上述库存商品计提了跌价准备。

　　2019年6月末，五洲特纸存货跌价准备为278.91万，较2018年末有较大幅度的增长，主要系江西五星格拉辛纸生产线2019年上半年投产，期末部分格拉辛纸产品拟作为处理纸销售或回炉处理，公司根据谨慎性原则对上述部分格拉辛纸计提了存货跌价准备。

　　曾因安全、环保问题遭监管处罚

　　五洲特纸曾于2015年3月11日收到衢州市环境保护局出具的环保处罚，处罚事由是私设暗管。依据《中华人民共和国水污染防治法》第75条第2款，衢州市环境保护局责令改正环境违法行为，罚款人民币壹拾万整。

　　2019年4月24日，衢州市生态环境局印发了《2019年衢州市重点排污单位名录》。名录分为水环境、大气环境、土壤环境重点排污单位三个类别，涉及124个重点排污企业单位。其中包含了五洲特纸。

　　报告期内，五洲特纸在生产经营过程中发生了一起一人坠落伤亡事故。2018年1月2日，因生产改换品种需清洗浆池，公司一名员工在清洗A102号叩前池时，不慎掉入该池内，经抢救无效死亡。衢州市衢江区安全生产监督管理局对公司罚款25万。

　　衢州市衢江区人民政府报告区安监局显示，公司安全生产主体责任落实不到位，安全生产责任考核机制不健全，设备设施安全性能不足。本次事故造成1人死亡，直接经济损失98万。

　　此外，五洲特纸子公司也曾被责令整改或处罚。据招股书，五洲特纸共有4家一级全资子公司，分别为浙江五星、江西五星、浙江诚宇、森远贸易，还有1家二级全资子公司五星进出口，五星进出口为浙江五星的全资子公司。

　　衢州市政府网站于2017年8月14日发布的《市领导带队开展企业环保突击检查》显示，浙江五星因在消防通道上空加固顶盖被检查组责令立即整改。而早在2014年5月15日浙江五星也曾因污水排放超标以及私设暗管被环保部门处以十万的罚款。

　　九江市政府网站于2018年9月5日发布了《九江市人民政府关于印发九江市贯彻落实长江经济带生态环境保护情况审计报告整改方案的通知》，江西五星因污染物企业和工业聚集分布不合理，项目存在风险隐患被公告需优化调整。

　　值得注意的是，报告期内五洲特纸子公司还存在业绩“拖后腿”现象，2018年江西五星净利润为-859.71万，浙江诚宇净利润为-199.60万，这两公司2018年合计亏损1059.31万。

　　违规开具票据增加授信

　　据招股书披露，由于江西五星特种纸项目推进较快，资金需求逐步增加，但该公司授信额度相对不足，江西五星为支付工程款、设备款等款项，2017年2月16日至2017年5月16日期间，五洲有限向江西五星开具了544.18万商业票据，以满足江西五星支付工程款、设备款等款项的需要，上述开具票据的情形不符合《中华人民共和国票据法》第十条“票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系”的规定。

　　对此，五洲特纸称：已开出的不合规票据已全部到期，不存在逾期未承兑的情形，上述票据也最终用于支付给具有真实交易背景的其他供应商，不具有主观上的恶意。并表示如果公司因此受到有关部门处罚，实控人将承担全部处罚款，保证发行人及子公司不会因此遭受损失。

　　报告期各期末，公司应付票据余额分别为28512.24万、14901.97万、18664.13万、20530.95万，占流动负债的比例分别为25.44%、15.22%、17.45%、18.18%。

　　招股书称，2016年末，公司应付票据余额较高，主要原因为公司票据主要用于支付国内供应商货款(国外供应商主要使用信用证方式支付)，2016年公司将使用不便的应收票据(如：期限较短、面额较小的票据)转入票据池进行质押，并以此为基础开具票据，导致期末应付票据余额较高。

　　据招股书披露，截至2019年6月末，五洲特纸承兑汇票质押金额为1.03亿，占公司应收票据比例的89.21%，主要用于质押融资。

　　第三方左右手拆借资金被疑“套”利息

　　据大众证券报报道，在紧张的现金流面前，面对扩张需求，五洲特纸在IPO前出现的频繁大额资金拆借引人注目。招股书显示，2016年，公司从实控人及关联方合计拆入2.98亿、2017年合计拆入2288.17万，2018年合计拆入581.24万，上述资金拆入款直到2018年12月才逐渐清理完毕。

　　此外，五洲特纸和非关联第三方的资金拆借同样频繁，背后的操作却更惹人争议。尤其是2016年，第三方从公司拆出的资金合计达1.06亿，涉及卢文华等8位自然人以及温岭市大业电机厂等4家公司，令人诧异的是，第三方过亿的资金拆出却均未计提利息，公司有成为第三方“无偿提款机”的嫌疑。

　　大众证券报还指出，温岭市大业电机厂左手无偿从五洲特纸借钱，右手有偿借钱给五洲特纸。2016年，无偿从五洲特纸拆出1478.53万的温岭市大业电机厂，却因合计1676.13万的拆入金额分别在2016年和2017年计提了71.16万和69.62万利息。

　　资料显示，温岭市大业电机厂成立于1995年1月4日，经营范围包括电机、水泵制造、销售；贵金属销售；货物进出口、技术进出口等，和五洲特纸多家关联企业有着经营业务的高度重合。这家注册资本800万的公司，在经营了20余年后，2018年底清理完和五洲特纸的拆借款后，于2019年9月19日，即五洲特纸首次递交IPO申报稿后不久便申请注销。

　　议价能力弱格拉辛纸毛利率下滑明显

　　2016-2018年，五洲特纸主要产品食品包装纸、格拉辛纸、描图纸均价分别上涨31.53%、14.00%、30.10%，虽然销售价格稳步上涨，但自2018年以来，公司主营业务毛利率却隐有下滑趋势。

　　2016年至2018年，五洲特纸毛利率分别为18.96%、20.12%、16.88%，同行业毛利率分别为18.10%、18.63%、18.03%。在行业毛利率均值保持平稳的情况下，五洲特纸毛利率在2018年下滑3.24个百分点。

　　而五洲特纸主要产品之一的格拉辛纸毛利率下滑尤其明显，2016年、2017年、2018年以及2019年1-6月，格拉辛纸毛利率分别为25.83%、22.69%、14.44%、9.22%。

　　五洲特纸在招股中称，由于原材料涨价幅度大于售价，五洲特纸无法完全把原料涨价传递给下游所致。近两年五洲特纸的最主要原材料木浆价格出现大幅上涨，涨幅明显大于五洲特纸产品价格涨幅，而木浆采购额占总采购额的比例又非常高，2016年至2018年占比分别为75.49%、75.34%、80.53%，木浆价格的波动很大程度上决定其毛利率的变动，如果未来木浆价格进一步上涨，其毛利率大概率将进一步下降。

　　五洲特纸无法把原材料上涨传递给下游客户，一定程度上反映了其对下游客户的议价能力较弱。五洲特纸的上游产品木浆属于大宗商品，市场上的销售价格基本一致，不存在议价能力之说。而其下游客户是多家包装企业，如顶正包材、禾康包装、永康包装等，然后下下游终端客户才是康师傅、统一等大型食品企业，五洲特纸并不直接与这些大型食品企业做生意。

　　值得注意的是，2018年，除了第一大客户占比18.34%，其他客户占比皆在10%以下，并不存在过于依赖什么大客户的情况，然而对客户的议价能力依然较弱，说明其在产业链中的地位确实不高。上游的涨价，或者业内竞争加剧都容易导致毛利率的进一步下降。

　　产能持续扩增或存过剩风险

　　据时代周报报道，五洲特纸2018年新增了不少产能，体现在固定资产由2017年末的2.78亿暴增至2018年末的6.48亿。产能也由之前的31.56万吨/年扩增到近47万吨/年。另外，五洲特纸还计划继续投入4.45亿用于年产20万吨食品包装纸的项目，完成后产能达到67万吨/年，是之前31.56万吨的2倍还多。

　　五洲特纸扩张产能确实有必要，近三年五洲特纸各种产品产能利用率都在90%以上。在新增产能未落地之前，2018年食品包装纸、格拉辛纸和描图纸的产能利用率分别为99.50%、98.44%和105.56%，产能利用率均已饱和，亟需提升产能。

　　但时代周报指出，有必要扩张产能不等于无节制地扩张产能，所有企业产能的扩张都需结合行业增长空间及自身优势来决策，避免过度扩张，产能过剩的风险。

　　首先，从下游行业空间来看，五洲特纸的主要下游为食品行业，而食品行业规模虽然稳中有升，但因为人口数量趋稳，食品行业规模增长速度始终较慢。以五洲特纸最终客户康师傅、统一等方便面大品牌为例，方便面行业近十年来需求量甚至出现过下降，总体来看，行业增长空间有限。这意味着五洲特纸想依靠行业增长来消化新增产能的希望并不大。

　　其次，从五洲特纸的优势来看。五洲特纸想消化新增产能基本只能靠抢夺竞争对手的份额，然而五洲特纸对下游客户的议价能力不强，这很可能意味着五洲特纸的产品对客户来说并不特别，是可以被其它厂商替代的。在没有突出的优势下想抢夺竞争对手的份额并不容易。

　　无论从行业空间还是其自身优势角度来看，五洲特纸未来一定时期内都很可能出现产能过剩风险，产能过剩将减少净利润。以年产20万吨食品包装纸的新项目为例，若这部分产能无法利用，新增折旧将减少2853.04万营业利润，进一步导致净利润的下降。

　　原材料依赖进口受汇率影响价格波动较大

　　招股书显示，五洲特纸专注于特种纸的研发、生产和销售，公司生产所需主要原材料为木浆。报告期内，公司木浆采购金额分别为9.66亿、10.24亿、14.08亿和7.46亿，占当年业务采购总额的比例分别为75.49%、75.34%、80.53%和75.46%，占比较高。

　　五洲特纸生产所需木浆大部分依靠进口，并基本以美结算，报告期内公司以美计价的进口木浆金额分别为9538.52万美、9622.36万美、12416.68万美、7748.92万美。

　　报告期内，五洲特纸境外收入占比分别为6.12%、6.12%、9.04%和12.79%，占比较低。

　　相对而言，汇率波动对境外采购影响较大，由于五洲特纸进口木浆金额远高于境外销售金额，境外销售收到的外汇可及时用于支付进口木浆款项，因此五洲特纸持有外汇较少。

　　报告期内美兑人民币汇率发生较大波动，导致五洲特纸报告期汇兑损失分别为1168.10万、-746.16万、1094.83万、248.82万，占当期净利润比例分别为11.31%、-4.35%、6.62%、4.17%。

　　五洲特纸称，公司主要原材料为进口优质木浆。全球木浆主要供应商集中于加拿大、美国、智利、俄罗斯、芬兰、瑞典、巴西等国，因此五洲特纸进口木浆供应商较为集中。

　　2016年以来，美兑人民币汇率波动较大。而随着公司募投项目的投产，以美计价的进口木浆总额将继续增加，如果未来人民币出现短期的大幅贬值，将会对公司经营业绩产生不利影响。

　　社保和住房公积金有被追缴风险

　　报告期内，五洲特纸部分员工存在未足额缴纳社会保险及住房公积金的情形。因此，该部分未足额缴纳社会保险和住房公积金存在被追缴的风险。

　　报告期内，五洲特纸及其控股子公司员工办理社会保险的缴纳比例分别为92.87%、90.84%、95.82%、91.48%，住房公积金的缴纳比例分别为0.00%、10.96%、93.09%、90.95%。

　　招股书称，五洲特纸统一于2018年1月开始为全体员工缴纳了住房公积金。但2018年末和2019年末公司仍分别有43人、68人未缴纳住房公积金，而各报告期末未缴纳社会保险的员工人数分别为34人、46人、26人、64人，原因分为个人不愿意缴纳、离职、新入职等。

　　报告期内，五洲特纸还存在未按公司实发工资总额作为缴费基数的情形。因报告期五洲特纸子公司江西五星一直处于建设期，2019年第一条生产线刚刚投产，员工处于不稳定状态，不愿意缴纳社保和住房公积金。为此，经协商，暂按当地城镇平均工资的60%作为缴纳社保和住房公积金的基数，未按公司实发工资总额作为缴费基数，导致江西五星公司存在未足额缴纳社保和住房公积金的情况。