一、中国特种纸行业：细分领域增速分化，盈利空间快速打开

　　中国特种纸行业快速成长，重要性逐步提升。据Smithers Pira数据显示，2019年全球特种纸市场容量约为2503万吨，2024年将达到2802万吨，CAGR（复合年均增长率）达2.28%。

　　据FMI预测，到2027年，亚太地区特种纸产量CAGR为6.7%，增速位居第一。2019年我国特种纸产量380万吨，九年CAGR达8.66%，占我国纸及纸板总产量的比例从1.94%提升至3.53%；占全球特种纸市场容量的15.18%，与2017年相比提高2.56%，特种纸行业在国内及全球市场的重要性逐步提升。

　　特种纸细分领域增速分化，优质赛道空间广阔。

　　1）食品包装纸：我们估算2019年行业规模约为150万吨，CR4（行业前四企业）约为54%。预计禁塑令下以纸代塑将拉动食品包装纸需求，以外卖领域为例，通过我们测算，预计2025年食品包装纸替代需求约为213万吨，空间广阔；

　　2）格拉辛纸：2018年我国格拉辛纸产量30.2万吨，七年CAGR达到75%，行业基本产能基本由五家企业掌控，集中度高。预计未来快递业务的进一步增长以及人均标签用量的持续提升，将带动行业快速增长；

　　3）热转印纸：2018年我国热转印纸产量19.2万吨，七年CAGR达到9.6%，预计数码印刷在印染领域渗透率提升将带来行业规模的快速增长；

　　4）热敏纸：2018年我国热敏纸产量49万吨，七年CAGR达到18.4%，预计商超渗透率提升将持续推动收银热敏纸需求增长，随着疫情逐渐得到控制，电影及旅游业复苏，影票等高端热敏纸需求也将恢复增长；

　　5）装饰原纸：2018年我国装饰原纸产量112.2万吨，七年CAGR达到10.3%，随着居民环保意识和个性化需求提升，人造板材逐渐替代实木板材，且板材贴面比例提高，推动家居装饰用纸需求增长。

　　价格上涨略微滞后，未来仍存上涨空间。文化纸、白卡纸等大宗纸下游销售渠道多通过经销商，本轮木浆价格上涨下，至3月已经基本实现了成本转嫁。特种纸企业多直接对接客户，由于下游客户较为分散等原因，价格上涨相对略微滞后。

　　但2月以来涨价动作频繁，以无碳纸和热敏纸为例，2月10日APP发布涨价函，计划3月1日起价格分别上调300/500元/吨，此后又将上涨幅度升至1000元/吨，晨鸣则在3月1日上调1000元/吨的基础上，预计4月再涨1000元/吨；

　　热转印纸方面，仙鹤计划3月20日起上调喷绘热转印原纸价格1000元/吨，又于3月22日发布涨价函，计划4月再上调2000元/吨；

　　食品包装纸方面，浙江五星160-400g纸杯原纸出厂价2月初上调1000元/吨至8300元/吨，又于3月初上调至9300元/吨。

　　目前特种纸企业盈利空间随着纸价上涨已经快速恢复，预计随着木浆价格维持高位，下游需求快速增长，特种纸价格仍有上涨空间。