导语：2018年是宏观经济风险集中爆发的一年，同时中美贸易摩擦全面爆发的一年，造纸行业遭遇“寒冬”。但2019年将是破局的一年，经济形势有望触底反弹，造纸行业在下游补库预期下，需求得到提振，纸浆价格也有望走出泥潭。

　　一、2018年造纸业寒风萧瑟

　　1.造纸业总量运行情况

　　截至2018年10月份，我国造纸行业生产累计数据：纸及纸板9735万吨，较去年同期产量减少897万吨，下降8.4%；截至9月份，纸浆1053万吨，较去年同期产量减少225万吨，下降16%；纸制品4236万吨，较去年同期产量减少1219万吨，下降22.3%。

　　产业经济指标方面，据国家统计局统计数据，2018年1—10月规模以上制浆造纸及纸制品业企业主要经济指标完成情况明显差于去年，特别集中在利润和库存：全行业主营业务收入11665亿元，比去年同期减少1461亿元，下降11.1%；全行业利润完成657亿元，比去年同期数据减少192亿元，下降22.6%；全行业总库存608亿元，比去年同期数据增加118亿元，增长24.1%。

　　对市场行情影响很大的数据是企业库存，2018年基本上全年都在增加，而过去的年份，5、6、7、9月份一般是下降的，从而使得库存在一个可控的范围内。

　　纸浆进口方面，累计到10月份，共计进口纸浆2079万吨，同比去年1944万吨，增加135万吨，增幅6.9%；其中漂针浆累计进口827.43万吨，同比去年659.28万吨，增加168.15万吨，增幅25.5%；漂阔浆累计进口949.06万吨，同比去年856.36万吨，增加92.7万吨，增幅10.8%。

　　2.产业链价格综述

　　在总量明显萎缩的情况下，我们看到在价格方面，整个产业链几乎全面回落。

　　下游方面：华夏太阳铜版纸（105g）市场价从年初的7425元/吨下跌至目前的6450元/吨，下跌975元/吨，跌幅13.2%；华夏太阳双胶纸（70-100g）市场价从年初的7575元/吨下跌至目前的6550元/吨，下跌1025元/吨，跌幅13.5%；晨鸣纸业白卡纸（250g）市场价从年初的6550元/吨，下跌至目前的4800元/吨，下跌1750元/吨，跌幅26.3%；玖龙箱板纸（126g）市场价从年初的5820元/吨下跌至目前的5420，下跌400元/吨，跌幅9.3%；玖龙瓦楞纸（100g）市场价从年初的4620元/吨下跌至目前的4370元/吨，下跌250元/吨，跌幅5.4%。

　　原材料市场方面：从木浆的平均价来看，华南地区的木浆均价年初为7000元/吨，目前均价为6100元/吨，下跌900元/吨，跌幅12.9%；其中银星报价由7100元/吨下跌至目前的6100元/吨，下跌了1000元/吨，跌幅14.1%；进口盘报价相对比较平稳，但近期明显下行，银星CFR报价有年初的860美元/吨下跌至目前的780美元/吨，下跌80美元/吨，跌幅9.1%；废纸方面，江浙沪黄板纸统货由年初的2150元/吨下跌至目前的1880元/吨，下跌270元/吨，跌幅12.6%。相反，溶解浆市场表现坚挺，溶解浆价格指数全年表现平稳，甚至由年初的7600元/吨上涨至目前的7680元/吨，所以有大量的纸浆产能转换为溶解浆产能。

　　二、宏观经济疲弱、纸制品需求下降

　　1.全球宏观经济驱弱

　　曾经“一枝独秀”的美国经济也出现了疲软的迹象

　　2018年，全球整体增长明显放缓，美国经济相对而言“一枝独秀”。2018年，全球经济增长较2017年明显放缓，发达和新兴经济体的PMI自2017年年底均开始见顶回落。但发达国家经济增速相较于新兴市场有所加速，这很大程度上得益于美国经济增速的强劲。

　　而美国之所以能维持相对高增长，主要得益于税改。但需要注意的是，减税对居民部门和企业部门的刺激，之后可能都将有所弱化，这在美国三季度的经济数据中已经有所体现。美股走弱也体现了这种预期。

　　全球经济均表现不佳

　　从最新的3季度数据来看，全球均表现不佳。2018年欧元区经济增速放缓，净出口是拖累经济增长主因。2017年欧元区经济表现强劲，全年实际GDP同比增长2.30%，达到过去十年最高水平。2018年以来，欧元区经济增速趋缓，前三季度欧元区实际GDP环比增长分别为0.4%，0.4%，0.2%，结束了自2016年第四季度开始的稳定在0.7%的强势增长。2018年日本经济增速有所下降。

　　新兴国家方面，目前均陷入相对低增长的泥潭。印度表现相对较好，巴西、俄罗斯和南非的表现很差。来自中国的需求减弱，对这些国家影响非常大。

　　中国宏观经济面临诸多下行压力

　　虽然每年我们都会调侃“今年是很艰难的一年”，但最后都比较平稳的度过。而2018年确实是最近几年来经济压力最大的一年。

　　强烈“去杠杆”使财政和货币“双双紧缩”，对经济总需求产生了影响，民营企业融资难现象增加。中美贸易摩擦不断升级，外需预期受到较大冲击，成为市场看空中国经济的最大负面因素，而2018年消费和投资需求双双走弱，则又加剧了市场对于中国经济基本面的担心。

　　2018年是美联储加息节奏和强度比较高的一年，美联储持续的加息带来强势的美元，而2018年中国经济周期弱于美国，由此导致了人民币较大的贬值压力和国际资本外流压力。人民币贬值预期增加将会带来国际资本的外流，由此给中国资本市场带来比较大的压力。

　　2.纸制品需求下滑，但数据逻辑需要厘清

　　从国内来看，目前国内三大纸浆库存点保定、青岛和常熟的库存均处于非常高的位置，三地总库存累计141万吨，同比去年的59.5万吨，增加了81.5万吨，同比增长了137%。

　　从全球角度看，木浆的库存也在明显累积，全球几大港口的木浆库存累计已经达到2013年以来的新高。

　　三、纸浆供需情况长期看好

　　1.国内需求有望缓步回升

　　新年度的需求提升，有可能会来自两个方面：一是真实需求的稳定增长；二是库存周期的变动。

　　真实需求：纸是一个需求分布非常广泛的终端消费品，其很难受到单个行业的兴衰影响，很多细分制品还具有刚需属性，因此其整体需求具体刚性。

　　宏观经济方面，明年的形式比今年要好。今年是国内经济风险集中暴露的一年，“去杠杆”叠加“中美贸易摩擦”，实体经济受到重创。而明年则是逐步去解决经济风险的一年。市场的复苏主要还是看内需，特别是终端消费这块，有可能受到政府的相关刺激消费的政策推动。

　　库存周期：从目前的PMI数据来看，整个制造业均处于去库存阶段，一是因为需求不足，二是因为融资困难。而国家，目前的针对性政策也是体现在这两个方面，有可能扭转市场的预期。一旦实体经济从这样的恶性循环中走出来，补库存的需求再现，迸发的库存需求会非常明显。

　　2.纸浆供应后期趋紧

　　按PPPC的统计，漂针浆在经过过去几年的产能大幅度增长后，随后的2019年将主要小幅的增长，而到2020年，产能可能步入负增长。而漂阔浆在过去的几年，产能增长更加迅速，包括国内企业的很多产能的投入，但在2019年将步入低增长的年份。而在很多投产的产能中，还有一部分将转向溶解浆的生产。

　　因此，从这些情况来看，全球的需求增速只要保持在1%左右，就能实现供需方面的紧平衡。

　　而根据Euromonitor的分析，全球木浆的平均生产成本在634美元/吨，合计人民币成本5075元/吨。一般来说漂针浆的成本要明显高于漂阔浆。预计漂针浆的成本会在5300—5400元/吨的区间，视人民币汇率波动。

　　国内的环保政策，也从供应端削减了大量的不合规的木浆或非木浆产能，也减少了外废的供应量，对整体纸浆的供应端形成利好。

　　3.贸易摩擦成为最大风险点

　　中美贸易摩擦进行到目前，实际上可以看到：两国既有共同的核心利益，又有不可调和的矛盾。

　　两国的核心利益是正常的贸易需求。美国的中国产品的需求在一定程度上是刚性的，特别是在其他国家没有能力提供如此大供应的情况下。所以，两个超级大国的正常贸易需求，是不可能被忽视的，这是后期贸易谈判缓和的基础。

　　两国不可调和的矛盾，在于中国不断的发展，触动了其既得利益。针对中国的一些国家政策，美国有抵触情绪，其想遏制中国的快速发展，特别是高科技方面的快速追赶策略以及地缘政治方面的布局。这方面又是中国不可能放弃的基本利益。

　　四、行情展望

　　如上所述，笔者对纸浆的未来走势持乐观态度，主要基于对宏观经济的乐观判断和未来纸浆供需情况偏紧的预期。而这些理由最重要也是最大的变量就是宏观经济的走势。

　　如果宏观经济缓步走出泥潭，那投射到造纸产业链，将是下游企业的需求变好，企业订单增加，开始建库存，而造纸企业的库存开始去化，纸浆的库存也逐步去化的一个过程。

　　在较差的情况下，经济不振，出口继续萎靡，包装纸受到重创，文化纸有一定的损失，而生活用纸继续小幅增长，整体呈现减少的情况，市场将向下考验国际市场的成本支撑，漂针浆价格最低向4000/吨靠拢。

　　一般的情况，出口受阻，内需得到稳定或提振，国内的需求有望小幅恢复，整体市场并不过剩，漂针浆价格有望突破6000，向6500迈进。

　　乐观情况，中美贸易谈判达成双方满意的共识，纸浆价格有突破7000的可能。（作者单位：长江期货）

　　本文内容仅供参考，据此入市风险自担