* 总论

* 新闻纸类上市公司的分析

* 纸袋纸类上市公司的分析

* 纸板、纸箱类上市公司的分析

* 文化系列用纸类上市公司的分析

* 其他纸产品上市公司的分析

结论：纸业上市公司的投资价值分析

证券市场是企业与投资者中间的又一道桥梁，企业通过这一渠道获取发展所需的资金，投资者则通过它来实现货币的增值。通过对业内上市公司的比较分析，不仅能对企业本身的经营状况及发展有较深入的了解，而且更能为判断整个行业的未来趋势提供有力的个案依据，从而指导投资。本篇主要依据产品来类分企业进行分析。

* 总论

目前我国造纸行业上市公司共有14家，1家为B股，13家为A股（上海证券交易所6家，深圳证券交易所7家）。综合这14家企业的情况看，新闻纸上市公司的资产规模较大，企业负债重，而其他纸类上市公司资产和经营规模均较小，企业负债相对较轻。从与深、沪两地八百多家上市公司的比较看（见附表），目前造纸行业的上市公司数量居各行业第12位

，市盈率则略低于市场总的平均水平。深、沪上市公司市盈率平均为39.45倍（以1998年9月11日收盘价计算），造纸行业上市公司平均为29.6倍。有关统计资料还显示：深沪全体A股上市公司1998年度中期每股收益均值为0.10元，而造纸行业上市公司的每股收益均值为0.093元，略低于平均水平。净资产收益率深沪总体水平为4.29%，而造纸行业上市公司为3.37%，说明纸业上市公司1998年度中期的整体盈利水平较差。

造纸行业上市公司与所有上市公司部分财务指标比较表

此外，各造纸行业上市公司的总资产规模均不算大，总资产规模最大的为吉林纸业17.29亿元，最小的为红星宣纸1.86亿元，平均规模为8.28亿元。由于企业资产规模小，抗风险能力自然差，当面临国外大的造纸企业集团的冲击时，在市场竞争中所占份额就会迅速减少，1997年国内新闻纸类上市企业所受到的冲击就充分证明了这点。14家上市公司依企业产品品种分为以下六类：

新闻纸：吉林纸业（0718）、江西纸业（600053）、宜宾纸业（600793）、 福建南纸（600163）

纸袋纸、箱板纸：大理造纸（600794）、佳纸股份（0699）、青山纸业（600103）、长江包装（600137）

◆纸板、纸箱：重庆华亚（0402）、美利纸业（0815）

◆文化系列用纸：漯河银鸽（600069）、晨鸣纸业（2488）

◆宣纸：红星宣纸（0619）

◆胶印书刊纸：金城股份（0820）

　上市公司主要产品及生产能力一览表：

* 新闻纸上市企业比较分析：

四家企业新闻纸的产量分别为：

福建南纸年产15万吨，占其年销售收入的95.67%。

江西纸业年产10万吨，占其年销售收入的82.2%。

吉林纸业年产15万吨，占其年销售收入的77%。

宜宾纸业年产8万吨， 占其年销售收入的87.78%

主要财务指标单位：万元

注：资产负债率1997年中期数实为1998年期初数。

股本结构表

吉林纸业江西纸业 宜宾纸业 福建南纸

───────────────────────────────

总股本（万股） 35256 13650 10530 27808

流通A股股本（万股）9360 5850 3354 6300

从财务指标看，四家新闻纸生产厂家1998年度中期主营业务收入均较去年同期有不同程度的下滑，但利润情况却有所不同。吉林纸业和宜宾纸业利润与主营情况成反比，而江西纸业和福建南纸利润则与主营呈同步下降局面。但通过对四家企业主营业务利润率的情况和利润的构成分析，则不难看出各企业实际的经营状况。

1、 从主营业务利润率分析：

吉林纸业、宜宾纸业主营业务利润率由1997年中期的11.85%和17.7%分别上升至1998年度中期的19.95%和23.3%，增幅不可谓不大，而江西纸业、福建南纸主营业务利润率则均略有下降，虽然吉林纸业和宜宾纸业主营业务收入同比受新闻纸倾销的余波影响仍呈下滑局面，但由于严格控制产品成本，使得主营业务利润率有所提高。江西纸业、福建南纸则分别由于年内主营业务税金的增加及主营业务收入的减幅较大，使主营业务利润率受到了较大的影响。

2、 从利润总额的构成分析：

吉林纸业：主要来源于：

a. 主营业务利润3441.58万元

b. 其他业务收入，诸如出售木材、自产浆及劳务费等572.82万元

c. 收购省电力公司后的股权投资收益1152.23万元

宜宾纸业：主要来源于：

a. 主营业务利润2131.61万元

b. 销售材料和对外加工收入107.28万元

c. 补贴收入300万元

d. 将碱回收汽轮发动机转让给大华实业公司。该项资产转让收益为73.09万

e. 委托大华公司回收废木浆，大华实业公司已向公司缴纳浆费110万元。

江西纸业：主要来源于：

a. 主营业务利润2489.76万元

b. 材料销售收入5.50万元

c. 营业外收入32.73万元(中报未说明)

福建南纸：主要来源于：

a. 主营业务利润6922.66万元

b. 材料销售利润-0.64万元

c. 投资武夷信托公司红利收入7.5万元

简评：吉林纸业虽然97年度中期和97年度业绩是这四家中最差的一家，且公司1998年中期仍未摆脱进口新闻纸倾销的影响，另一大产品纸袋纸也由于水泥市场的不景气及包装材料的多样化，销售量不振，但由于年内收购的吉林市电力器材有限公司的63.33%股权(该公司1998年中期共实现利润1820万元，根据吉林纸业对其控股的比例及收购基准日计算，该公司在报告期内给吉林纸业新增利润1152万元，占吉林纸业报告期净利润的39.75%)投资收益极为可观，因此，税后利润在四家企业排名中跃居第二。但应看到公司主营业务并无大的改观。

福建南纸作为四家企业中生产规模最大的一家，产品的国内市场占有率约为20%，产销率达98%。其产品主要供应中央七报一刊及二百多家报社，从1998年中期的业绩看，也受到新闻纸倾销的不小冲击，主营业务收入同比下降34.85%，但比较其他三家企业的主营业务利润率看，福建南纸仍居首位，达30.28%，再次显示出企业主营业务的优势。

* 纸袋纸、箱板纸上市公司比较分析：

主要财务指标单位： 万元

注：资产负债率1997年中期数实为1998年期初数。

股本结构表

大理造纸佳纸股份 青山纸业 长江包装

（600794） （0699）（600103）（600137）

─────────────────────────---------------

总股本（万股） 5608 17496 28944 5059.274

流通股本（万股）1750 5000 8000 1450

从财务指标看各企业主营业务收入除青山纸业一家略有上升外，其余三家企业均有不同程度的减少。主营业务利润的情况却恰恰相反，除大理造纸一家大幅下降外，其余三家企业均呈现增长态势，青山纸业主营业务利润与主营业务收入呈同步增长，佳纸股份、长江包装由于年内严格控制成本和主营业务税金的大幅减少，使主营业务利润在收入下降的情况下保持增长，但并不能说明企业经营状况有所改善。四家企业的利润总额和税后利润状况是与主营业务收入的状况完全吻合的。

1． 从主营业务利润率分析：

四家企业的主营业务利润率除大理造纸一家下降外，均出现了不同程度的增长，其中除青山纸业外，其余两家企业的原因大体一致，主要是由于主营业务收入同比减少的同时，主营成本和主营业务税金也大幅减少所致，而青山纸业在主营业务收入增长的同时，主营业务成本得到了有效的控制，同比增幅远远小于主营业务收入的增幅。此外，公司附加值较高的新产品80g/m2伸性纸袋纸和70g/m2低定量高强度纸袋纸需求旺盛、销势良好也是公司各项财务指标保持增长的主要原因。

2．从企业的利润总额构成分析：

佳纸股份：

a.主营业务利润3207.14万元

b.赔罚金收入260.24万元

大理造纸：

a.主营业务利润716.42万元

b.其他业务利润0.39万元

青山纸业：

a.主营业务利润7958.71万元

b.材料、废料销售及合作经营收入142.78万元

c.出售696国债收入2170.78万元

d.补贴收入63万元

e.罚款收入、废旧包装物收入及上年同期发行股票无效申购利息收入21.19

万元。

长江包装：

a.主营业务利润1566.80万元

b.材料销售、运输和劳务等12.51万元

c.处理固定资产净收益及罚款收入等91.62万元

简评：木材是纸袋纸的主要生产材料，是水泥、农药、化肥的理想包装材料。青山纸业的纸袋纸生产能力已达9.7万吨，国内市场占有率达到20%以上。佳纸股份纸袋纸产量占全国总产量的1/4，国内市场占有率保持在35%左右。大理造纸目前年生产能力为1.4万吨，此外，大理造纸另一大产品箱板纸的产量为1.2万吨，其销售主要依赖于当地高档卷烟生产企业。今年新上市的长江包装虽年产各类纸5万吨，但其主要产品纸袋纸的生产能力和市场占有率明显不如青山纸业和佳纸股份。

纸袋纸这一产品从1996年开始滞销，到1997年仍无缓解，且更加严重。原因一是基建投资增幅回落，水泥用量减少，用纸也随之减少；二是散装水泥数量继续加大；三是塑编代用品大量使用，取代了纸袋纸；四是一些水泥厂利用质次价低的仿纸袋纸，以降低成本，从而减少纸袋纸用量。长江包装作为历史遗留问题的上市公司由于既无拳头产品，又无规模优势，同时受上述原因的影响，已使企业业绩连续几年出现下降，1998年度中期也不例外。

四家企业中各项财务指标领先的均为青山纸业，从主营业务利润率看最低的为佳纸股份，仅17.08%，虽然佳纸股份有较高的市场占有率，但由于产品过于单一以及产品附加值不高，因此，在销售额减少而其他业务利润和投资收益又同时下滑的情况下，其业绩滑坡则是必然结果。大理造纸1997年主营业务利润同样出现较大滑坡，除与佳纸股份相同的原因外，管理费用过高，国家政策性因素使云南省卷烟、烤烟产量减少对其也有不小的冲击。而青山纸业虽然产品仍以纸袋纸为主，但企业具有生产规模及技术优势，其纸袋纸生产线经1984年引进美国Beloit国际公司的先进技术和设备对原纸机进行全面的技术改造后，技术装备和生产技术为国内一流水平，1986年又配套引进奥地利Voith公司废纸处理设备，目前其纸袋纸生产技术和工艺方法代表了国内最高水平，因而产品具有相对较高的附加值。

* 纸板、纸箱（瓦楞纸箱及EPS发泡制品）上市公司分析：

重庆华亚（0402）：总股本：7869.15万股流通股本：3000万股

重庆华亚主要财务指标 单位：万元

注：资产负债率1997年中期数实为1998年期初数。

简评：就重庆华亚1998年度中期与1997年度中期业绩比较而言，由于公司本身业务的发展，重型（双拱）瓦楞纸板及纸箱两大技改项目全线投产，且1997年控股的两家企业亦发挥了效益，使主营业务收入和主营业务利润均较去年同期有一定程度的增长，但由于营业费用、管理费用和财务费用分别较1997年同期增长了240.4%、45.1%和1022.1%，使得企业利润总额和税后利润不升反降。净资产收益率仅为1.5%。虽然公司年内减持现金1255万元，使负债比率降到47%，但相对于每股收益而言，目前企业的资金运作效率则显得偏低了。此外，国家对酒类产业的调整政策，使白酒市场进一步萎缩，导致包装需求降低，也使企业经营受到不小的影响，同时企业募股资金的920万元项目也因此延缓。

* 文化系列用纸上市公司比较分析：

主要财务指标单位：万元

注：资产负债率1997年中期数实为1998年期初数。

股本结构表

漯河银鸽美利纸业 金城股份 晨鸣纸业

（600069） （0815）（0820）（2488）

──────────────────────────────────

总股本（万股） 16000 11400 17618 27385.5665

流通股本（万股） 4000 4000 4500 11500

文化系列用纸主要指各类胶印纸、书写纸、印刷纸等，其主要原材料为麦草、纸木浆和废纸。

漯河银鸽目前年生产机制纸能力10.5万吨，发电能力5000万度，现有年制浆能力8万吨。晨鸣纸业作为我国造纸行业的排头兵，截至到1997年，经济效益已连续三年居全国同行业首位，且产品销售收入也连续三年保持稳定的增长，其胶版纸的市场占有率已达到9.78%。金城股份是国内最大的书刊印刷纸生产企业，其主导产品胶印书刊纸的年生产能力达10万吨，国内市场占有率超过10%。美利纸业现有年产各种机制纸及纸板能力3.5万吨，年制浆2.5万吨能力。

简评：虽然上述四家企业中一家属B股，但由于产品类似，因此有一定的可比性。从1998年度中期主营业务收入情况看，晨鸣纸业、美利纸业保持一定增长，其余两家企业均有不同程度的下滑，其中漯河银鸽下降的幅度极大，达53.63%，而从利润指标看，漯河银鸽也是唯一没有增长的企业，原因主要在于企业在1998年上半年整体转让所属的四个分厂，使整体生产能力下降，但同时也应看到，正是四个分厂的转让，才使公司获得了2419.30万元的营业外收入，并甩掉了包袱，公司1998年度中期的主营业务利润率下降幅度不大，这也从一个侧面说明转让的并非优质资产，此次转让将使企业未来财务状况进一步改善。

晨鸣纸业则不愧为行业中的佼佼者，据轻工总会统计，1997年全国造纸行业盈利9亿多元，仅晨鸣纸业一家即占有盈利的1/4强，从1995年至1997年利税和利润年均递增59.8%和66%。在1997年底仅出资2.08亿元兼并了汉阳造纸厂，获得了年产8万吨纸的生产能力（若新建需投入12亿元），使得1998年中期主营业务收入及净利润保持着高速的增长。但由于去年募集资金的投入情况有所变动，因此对1998年上半年净资产收益率、每股收益等指标仍有一定影响。金城股份和美利纸业均为1998年5、6月刚刚上市的公司，两家公司产品的需求稳定，加之发行新股后财务状况得到较大改善，使两家公司利润指标同比均呈稳步增长态势。但应注意的是金城股份将申购利息反映在利润表中，而美利纸业却未在利润表中将这一收入反映。

* 其他纸类上市公司分析

红星宣纸（0619）

红星宣纸主要财务指标 单位： 万元

注:资产负债率1997年中期数实为1998年期初数。

简评：红星宣纸作为国内书画纸最大、最知名的企业，产品80%出口，主要供应日本、韩国、香港等地。1998年，由于东南亚经济危机的影响，尤其是公司产品的主要销售地--日本经济持续低迷，使公司主营业务及各项财务指标均有不同程度的下滑，加之公司前次募集资金的用途既有变化，1998年中期前又无一产生效益，无疑使公司下半年经营仍面临巨大的压力。但下半年纸箱厂项目的正式投产以及“精品天然咖啡因”技改工程的完工，应消除一些东南亚金融危机对主营产品销售的不利影响。

* 结论：纸业上市公司投资价值分析

纸业上市公司放到国内证券市场这一小环境看，需从投机和投资两方面来分析。一些上市公司只能认为具有一定的投机价值。如：大理造纸、重庆华亚、长江包装可能近期因上市规模小或国家经贸委裁定进口新闻纸倾销成立而短期有所表现。但长期看，由于规模、技术等种种原因，在行业中并无明显的优势，因此，在二级市场中不宜选作长期投资的对象。当然，纸业上市公司中也不乏值得长期关注的。如：晨鸣B、福建南纸、青山纸业、金城股份、吉林纸业等，这些企业在国内同行业中已具有一定的规模和技术优势。从国家“九五”规划的情况看，新建、扩建和改造的制浆造纸企业，其总规模应达到10万吨/年以上。其中上市公司被列入规划的项目为：佳木斯纸业股份有限公司、吉林纸业股份有限公司和福建南平纸业股份有限公司的规模将扩大到40万吨/年，金城纸业股份有限公司的规模扩大到30万吨/年，宜宾纸业股份有限公司规模扩大到20万吨/年。因此，就造纸板块而言，这些企业具有相对的长期投资价值。

附表：

附造纸行业上市公司募集资金投向一览表

公司名称募 集 资 金 投 向

吉林纸业

①全部用于年产10万吨低定量涂布纸技改项目

②投资3000万元收购吉林市电力器材有限公司63.33%的股权

江西纸业

①用于10.20吨高质量新闻纸(含13.6万吨化机浆)的技术改造工程,本项目已被国家经贸委列入技术改造第二期"双加"导向性项目计划

②"九五"技改项目中的子项目--废纸脱墨生产线(将于今年10月试车投产)

大理造纸

①日处理100吨黑碱回收节能项目

②年产2万吨兰桉造强韧箱板纸新产品开发项目

佳纸股份主要用于收购佳纸集团"八万五"工程中的生产主体(木处理工程和连续蒸煮)工程

重庆华亚

①引进彩色瓦楞纸盒成型生产线

②引进金色瓦楞纸箱成型生产线

③重型(双拱)瓦楞纸板及制箱两大项目

④归还技改贷款

青山纸业

①与青州造纸厂合作建设漂白浆生产系统

②用3.94亿元收购本色浆项目中的碱回收系统

③出资2383.55万元控股青山漳州香料有限公司

④出资参股武夷青竹山有限公司

⑤有条件的兼并福建省造纸工业公司

⑥出资控股厦门中坤化学有限公司

漯河银鸽

①年产10万吨白卡原纸生产线

②年产2万吨铜版原纸生产线

③年产2万吨高档铜版纸项目

④1万吨轻量涂布纸生产线

⑤年产8000吨静电复印纸生产线

⑥年产5000吨电子计算机用纸生产线

⑦自备热电站扩建1χ12MW供热机组项目

⑧白泥综合项目

晨鸣B

①铜版纸生产线项目

②设置涂料生产线

③发展2640毫米涂布机

④10万吨胶印书刊纸项目

红星宣纸

①宣纸制浆新工艺项目

②收购李园宣纸厂控股权项目

③"红星"牌宣纸燎草生产加工基地技改项目

④精品天然咖啡因项目

金城股份

①1.5万吨胶印书刊纸技改项目

②5.1万吨彩色胶印书刊纸扩建工程

美利纸业

①制浆车间技改项目

②热电站技改项目

③2640车间技改

④漂打工段技改

⑤涂布白卡纸技改

⑥牛皮箱板纸技改

⑦轻量涂布纸技改

⑧高档办公及信息原纸技改

福建南纸

①年增产12万吨彩色胶印新闻纸技改项目

②合资组建福建省南龙造纸有限公司

③兼并泉州纸板厂